| 来源： |
民生证券研究所 |
发布时间： |
2009年08月14日 15:50 |
作者： |
黄常忠 |
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近期市场在高位出现滞涨，在成交量创出天量的同时，波动幅度也明显加大。市场走势发生变化的同时，盘面特征也明显改变，金融、地产等主流板块在完成突破3000点的重任后，出现了较长时间的调整；有色、资源以及更多的周期性行业在跟随期货冲高后也出现了回落。相反，一些非周期行业，如软件信息、医药、军工、传媒等在长期落后指数后开始表现；造纸、化工、农业等板块出现补涨。从技术面和风格转换的这些特征看，市场调整的压力在加大。探究更深层次原因，主要有以下几方面：
一、流动性的变化。近期市场的两次大的震荡主要缘自货币政策的“微调”，说明这轮流动性推动的行情对资金面的变化仍旧非常敏感。这说明现在经济基本面好转的态势虽然已经确立，但股价涨幅快于业绩恢复，受估值压力制约，基本面还不能取代资金面成为左右市场的主导力量。而资金面与上半年相比，将发生明显变化。结合政策的对冲性质和经济的复苏态势，货币政策微调在理论与实物上都有必要，从央行的二季度货币政策执行报告看，货币政策“微调”已提上议事日程。
尽管对“微调”的理解有不同的理解，但报告首次提出用市场化手段动态微调货币政策，作为对市场前期这一话题的官方确认，对市场的影响是巨大和深远的，需要我们认真加以解读。
如果说市场近期的调整主要是担心会不会微调，那以后的市场就主要取决微调的力度了。“微调”的威力会有多大，有以下几点值得关注：一是微调力度是动态的，主要看经济增长与物价指数的变化，年内看，GDP和CPI还在低位回升，对回收流动性的直接压力还不是很大，货币政策可只进行微调，而不要转向。但如果GDP和CPI回升很快，货币政策调紧的力度也会加大，目前GDP四季度就可能超10%，通胀预期也比较高，流动性的微调压力也不是没有。二是对“适度宽松”对货币政策的理解，央行等管理层也在反复强调，适度宽松的货币政策不会改变，那“适度宽松”下的“微调”空间有多大，个人认为管理层有足够的相机抉择空间，主要理由就是上半年实际上执行的是超宽松的货币政策，货币发行和信贷都在历史高位，有回落的空间。微调有空间，市场又敏感，所以微调的威力不可小视。
从央行“市场化的动态微调”的表述判断，年内央行还不会运用存款准备金、利率等趋势性货币工具，而主要采用央票与回购等短期的市场化手段来调节流动性，通过货币发行和信贷来控制流动性总量。同时银监会也会通过窗口指导来引导资金流向。实际上，管理层已在开始使用这些货币调节工具，也取得了一定的效果，市场流动性发生了一些变化，如银行的超额准备金快速下降，回购利率大幅上升，都说明流动性最宽裕的时候已经过去。
（详细内容请参阅附件）
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