| 来源： |
方正证券研究所 |
发布时间： |
2009年05月27日 14:35 |
作者： |
杨艳艳 |
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事件：中国证监会5月22日发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导(征求意见稿)》，就新股发行体制改革公开征求意见，时间截止至6月5日。征求意见结束并正式发布后，即会安排新股发行。
点评：１、改革的基本内容，主要包括四个方面：（1）新股定价方面，完善询价和申购的报价约束机制，淡化行政指导，形成进一步市场化的价格形成机制；（2）发行承销方面，增加承销与配售的灵活性，理顺承销机制，强化买方对卖方的约束力和承销商在发行活动中的责任，逐步改变完全按资金量配售股份；（3）优化网上发行机制，股份分配适当向有申购意向的中小投资者倾斜，缓解巨额资金申购新股状况；（4）加强新股认购风险提示，明晰发行市场的风险。2、现阶段改革主要推出如下四项措施：（1）完善询价和申购的报价约束机制，形成进一步市场化的价格形成机制。（2）优化网上发行机制，将网下网上申购参与对象分开。（3）对网上单个申购账户设定上限。原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。（4）加强新股认购风险提示，提示所有参与人明晰市场风险。
3、政策解读如下：（1）市场化定价，淡化窗口指导、询价和配售制度变化利于市场化定价，缩小一、二级市场定价差距，减少对市场的冲击。2005年初，询价制度的推出使得新股发行向市场化定价方式迈出了积极的一步，但是当时为防止发行价格过高，监管机构仍强调对部分新股发行的最终定价要进行必要的窗口指导，原则有四方面一为30倍市盈率，二为最终定价不得低于参与报价的全部机构投资者报价的中值、平均值和其中基金投资者报价的中值、平均值，三为募集资金数额若超过此前招股说明书中列明所需资金总额，则需降低发行股数或者其他方式调整，四为A+H型新股发行，则A股定价不得超过H股市场价。本次改革对第三条进行明确调整，即“对最终定价超过预期价格导致募集资金量超过项目资金需要量的，发行人应当提前在招股说明书中披露用途”。但淡化过去强调的行政定价的机制，不是没有任何指导，之前市场一直以为的网下“一次询价”未能实现，仍然采用询价报价和申购报价两次报价的方式。（2）网上网下销售机制的分离，使更多的中小投资者有机会参与投资，体现了机构投资者让利给中小投资者，表明政策天平开始向中小投资者倾斜的原则。机构新股套利的优势在新制度中被限制。参与同一股票发行只能选择网下或网下任一方式，而不能同时进行；单一申购账户上限不超过发行股数的千分之一。这两个条件对以资金优势、申购渠道优势的机构投资者非常不利，其赖以提高中签率的优势缺失后，抽新预期大为降低。发行定价市场化后，发行价格和市场同类公司估值水平会接近，从而发行价与询价偏离度将大幅缩小，套利空间的收窄。在市场化发行定价下，有可能会出现新股募集资金不足的现象，相应地承销商风险将大幅上升。（3）发行部门的批文被认为是监管部门控制发行节奏的“利器”，这一批文本次并未取消，意味着监管部门仍可以以此控制发行节奏，影响市场供求。（4）IPO开闸速度超市场预期。监管机构可能会继续出台细则，按照现在的时间表，征求意见结束并正式发布后，即会安排新股发行，我们判断IPO可能在7月重启。此次改革是一个市场化改革的过程，接近国际化操作，在弱化行政约束、培育市场约束的方向上迈出了一步，有重大的意义。通过这次新股发行改革，新股发行制度从发行管理理念、操作流程及定价机制都靠近国外先进的资本市场的操作，其主旨是加强市场参与者的作用，让发行人、中介机构以及投资者有更大的话语权。发行人可以根据发行规模和市场需求情况定价；投资人可以通过网上网下分开的机制，更好参与到投资过程；中介机构在协调投资人与发行人利益方面，有更大的作用可以发挥。从目前的情况看，这一段时间以来我国证券市场的改革完善的步骤正在强化，未来对于中国证券市场的发展将会起到非常重大的推动作用。（详细内容请参阅附件）
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