| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年06月20日 14:01 |
作者： |
陈俊华;陈舒薇 |
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撰写时间： |
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投资亮点：
下半年，环保产业（节能+减排+资源循环利用）将进入加速发展期。1）中央政策制定完成，明确实施主体和目标。2011-12上半年，国务院颁发节能减排综合性工作方案及环保十二五规划，明确十二五约束性指标；各省级政府、大型央企均和环保部签订年度节能减排责任状；2）2012年为年度节能减排考核第一年，下半年各省政府督促、推动节能环保实施的动力足。3）部分环保指标不降反升，加大2012年环保压力。
比较各细分领域产业化现状、市场规模和政策环境，下半年：我们最为看好政策驱动对于建筑节能服务企业的正面推动；同时，我们看好脱硝市场和水质提标市场的订单落实情况；并密切关注土壤修复和资源循环利用的产业化进程。
推荐达实智能，龙源技术，碧水源；审慎推荐永清环保；建议关注东江环保。
理由：
节能：长期建筑节能市场空间大，看好节能服务企业；推荐达实智能。1）建筑能耗比肩工业，且有超过工业能耗的趋势。2010年全社会能耗中工业能耗占43%，建筑能耗占40%，随着城镇化的推进以及消费升级，若不积极采取建筑节能降耗措施，未来建筑能耗占比将超过工业。保守预测十二五建筑节能投入达8000亿元。2）看好以合同能源管理模式为主的建筑节能服务企业。一方面不受经济周期波动的影响，另一方面下游客户的选择不受淘汰落后产能的制约，合同能源管理在建筑节能领域的应用风险相对可控；在十二五建筑节能约束性指标的推动下，辅以相应的优惠财税政策，我们预计2015年合同能源管理项目将达到建筑节能服务产值的一半以上：约332亿元。3）优选与设备商绑定度高、项目资金充裕的节能服务商，推荐达实智能。
减排：脱硝改造进入爆发期，水质提标工程进入收获期，土壤修复项目进入配套资金兑现期；推荐龙源技术、碧水源，关注永清环保。1）废气：正式脱硝加价出台助推脱硝市场爆发。我们预计正式脱硝加价下半年即将出台，电价上调至1.2-1.5分之间；加之2011年氮氧化物排放量不降反升、火电行业盈利能力、现金流状况改善；都有助于推动脱硝改造加速启动；2）废水：污水提标改造市场或超市场预期。上半年水治理规划频繁出台，对重点流域区域的污水厂出水水质提出更高要求，通过MBR、CMF技术实现污水提标改造的市场空间有望超预期；3）土壤修复：静待治理资金落实。2011年国务院颁布第一个重金属污染五年规划，我们预计最终全国投入额可能超过此前披露的750亿元，市场空间巨大，但风险在于，目前投资主体尚未明确，土壤修复项目的盈利水平及订单可持续性仍待观察。
资源循环利用：商业模式占优：无需政策补贴，但回收机制尚待明晰；关注东江环保。资源循环利用较节能、减排领域的商业模式更优：无需政策补贴；但短期受制于回收机制保障的缺失，市场仍处于培育期。
估值与建议：
平均交易区间2012年PE提升至30x，PB2.5x。我们认为，随着下半年环保配套政策及资金不断落实，环保上市公司业绩将确定进入快速增长阶段，估值溢价得到有力支撑；重点推荐达实智能、龙源技术、碧水源，审慎推荐永清环保。
风险：
环保资金投入步伐放缓。
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