| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年03月22日 16:25 |
作者： |
蔡宏宇 |
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行业近况：
进入盈利期，鉴于2012年盈利下调的风险，我们建议年报和一季报期间维持谨慎防御性态度。从4Q11业绩看，仅兖州煤业、潞安环能和兰花科创业绩环比增长。在估值修复暂时告一段落的背景下，盈利数据仅能提供短期的交易性机会，行业基本面和宏观因素仍将主导股票走向。我们认为短期盘整的概率较高，估值较低、业绩良好的个股将具有更好的表现，包括兰花科创、阳泉煤业和中国神华。下半年随着宏观环境逐步改善（例如经济回升、政策放松），弹性更高的个股将再度有所表现。
评论：
中煤能源：提示盈利下调风险，回调后逢低介入。鉴于公司已发布业绩预报，短期内可重点关注产量指引和1Q业绩。我们认为市场对公司2012年的产量和成本预期过于乐观，盈利具有继续下调的风险。我们预计2012年商品煤产量和单位成本分别增加8.2%和7.6%，对应EPS同比下降11.4%，较市场预期低22.8%。我们将密切关注公司煤矿投产进度（王家岭、东露天等）和资产注入，等待回调后再逢低介入。我们在2月28日的周报中将中煤能源移出首选组合。
中国神华：攻防兼备，建议长期持有。我们预计公司2012年的产量和成本分别增加5.4%和7.9%，对应EPS同比增长6.4%（三家公司中唯一一家实现正增长），较市场预期低8.5%。短期来看，受益于一体化模式和电价上调，公司将表现出良好的业绩稳定性和防御性。同时，由于估值远低于行业和历史中值，随着宏观环境的改善，将跟随板块上涨，因此又具有一定的进攻性。长期看，公司拥有优质的资产、较强的执行力以及大股东的大力支持，具备较好的长期投资价值，也是A股煤炭板块中少有的中长期有估值提升空间的股票。
兖州煤业：短期不确定因素较多，但未来上涨空间较大。市场对公司年均综合煤价下跌和澳洲资源税起征的考虑尚不充分，2012年盈利预测具有较大的下调空间。但长期来看，公司产量增长具有充分的保障（公司2015年产量目标为1.5亿吨，我们认为至少可以达到1亿吨）、内蒙和澳洲业务尚有极大的提升空间（例如内蒙铁路运力改善、GCL收购完成后的协同效应），投资价值将逐步显现。我们预计公司2012年产量和成本分别增加18.3%和9.0%，对应EPS同比下降11.4%，较市场预期低23.9%。
受到宏观环境、国内外煤价和澳大利亚资源税等不确定性因素的影响，年初至今兖州煤业略微跑输A股煤炭板块，但显著跑赢中煤和神华。澳洲资源税应该不是新闻，公司也将逐步提供更多的指引（我们在模型中已初步反映）。
更重要的是，GCL收购的时机恰当、价格合理、增长前景确定，有助于提高焦煤占比，并带来显著的协同效应。预计随着收购在2季度完成，市场对该资产价值和潜力的了解也将逐步深化。
焦煤（喷吹煤）公司：盈利普遍低于预期，估值处于合理水平。西山煤电、平煤股份、潞安环能、神火股份已公布2011年盈利，业绩总体低迷，市场对2012年的预期也普遍下调，但我们认为尚不充分，考虑盈利继续下调后的估值已处合理水平。由于4Q11焦炭价格有所下跌，预计开滦股份业绩略低于预期，持续关注其资产注入进程。
无烟煤公司：盈利符合或略好于预期，估值仍有安全边际。阳泉煤业已公布年报，未来关键看点在于资产注入，2012年PE为15.4x，仍有一定安全边际；兰花科创盈利有望略好于预期，我们预计2012年EPS将增长23%，2012年PE仅为12.9x，低于板块中值的14.5x。
对港股三家动力煤公司的盈利和目标价调整请参见我们昨天发布的：“Defensive Near Term, Wait for 2H Upside”。
二季度宏观环境仍显疲弱，下半年有望逐步改善，基本面恢复需要时间。国内方面，一季度政策放松的节奏和力度均低于预期，因此二季度的宏观经济难有太大起色。虽然国内动力煤价格随着大秦线检修的临近正触底回升，但基建、房地产和制造业等下游需求仍持续低迷。另一方面，澳洲雨季过后供应已恢复正常，而来自美国等地的供应也有所增加，近期海运煤价持续回落，显示海外需求依然疲弱。总体来看，基本面的改善仍需时间。
风险：经济放缓幅度超预期；节能减排力度超预期；煤炭资源税改革超预期。
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