| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年01月31日 14:23 |
作者： |
白宏炜 |
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撰写时间： |
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行业近况：
人民银行今日发布《2011年金融机构贷投向统计报告》。余额方面，人民币各项贷款余额54.79万亿，其中房地产贷款余额10.73万亿（包括按揭贷款7.24万亿、开发贷款3.49万亿）；增量方面，全年新增信贷7.47万亿，其中新增按揭贷款9800亿，新增房产开发贷款3500亿（包括新增保障性住房开发贷款1750亿）。
评论：
按揭不差则销售不差，今年销售存在超预期可能：虽然加息、停贷等消息层出，但去年新增按揭贷款余额仍然达到9800亿，略高于我们预期，占全年新增信贷总额的13%，与按揭贷余额占贷款总余额的比重相当。加之旧有按揭的还款部分，全年实际按揭贷规模估算接近2万亿（与上年大致持平），从而支撑了2011年房地产销售不降。中金宏观组和银行组预测今年新增贷款约8万亿，据此我们预计按揭贷款有可能略超去年，意味着房地产销售额可能超出我们此前同比下降13%的预期。
开发贷虽弱，但开发商余粮充足，可打持久战：去年不含保障房的新增开发贷款仅1750亿，略低于我们预期，但尚不足以逼迫开发商砸锅卖铁，原因在于2010年结余的2.4万亿资金为开发商提供了充足的打持久战的弹药。由于2011年销售不差，截至年末开发商仍有2.2万亿资金结余，意味着开发商今年还有一定的腾挪空间，市场调整也将延续慢且浅的调整过程。
今年投资好坏取决于销售：开发商当年可用资金近似等于上年结余资金加本年销售回款。倘若如前所述，销售好于预期，那么预计开发商今年可用资金将达到8.4万亿，可支持7万亿的投资支出（相当于13%的投资增速），结余资金1.4万亿，占开发投资的20%，与2008年持平；但如果销售未能超预期，可用资金估算或仅有7.4万亿，则投资增速难保。
二、三月份有望迎来一波销售“小阳春”：一方面，因今年一月份节日较集中，开发商大都将推盘后延至二、三月份，同时我们预计比较集中的一波降价促销也将由此拉开序幕；另一方面，伴随着价格调整及按揭信贷投放力度增加，需求将随之增强，从而带动销售反弹。
估值与建议：
我们维持看好二月反弹的观点，理由在于：1）销售二月开始将环比改善，市场“小阳春”将提前；2）房地产调控政策现在是平淡期，而货币政策放松预期正逐步加强；3）今年盈利下调、房价下调、融资风险（比如信托还款）
三个主要风险因素，暴露时点都在二季度至三季度，短期一季度利好因素多于风险，有助于估值小幅修复。因此，我们建议A股中长期配置以防御性为主，看好龙头、商业地产，比如万科、招商、金融街、中国国贸；短期参与反弹，以高弹性、超跌品种为主，如金地、首开、城建；H股推荐华润、中海、龙湖、远洋、方兴、瑞安、北辰。
风险提示：
房地产调控政策短期内再加码。
（具体内容请见附件）
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