| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年05月31日 14:02 |
作者： |
王松柏;毛军华 |
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撰写时间： |
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投资建议：
未来五年中国投融资体系的变革将继续深入，我们预计银行、保险、证券三个行业的增速将逐步趋同，但是子行业内机构的分化将加剧，胜出者或者具有渠道和客户优势，或者具有产品创新和金融服务能力。综合分析，我们认为中信证券、民生银行、中国平安、农业银行、安信信托将成为脱媒背景下的相对受益者，有望实现两年翻倍，成为金融业的长期投资组合。
主要理由：
投融资体系将逐步呈现出融资结构多元化、投资产品复杂化的特征。金融脱媒深化导致银行贷款在社会融资总量中的占比过去5年下降了27.3个百分点，直接融资占比提高了4.3个百分点，未来5年仍将提升8.8个百分点。同时，理财产品快速发展，相对基础金融资产的比例显著提升，未来5年的复合增速也将达到22%。银行和信托过去5年成为主要的受益者，市场份额大幅提升。
监管制度变化将给证券公司业务带来巨大发展空间。目前证券行业受到较为严格监管，目前已经开展的创新业务均受到严格限制：集合资产管理业务仍采取审批制、直接投资业务资金来源仍仅限于证券公司自有资金、融资融券业务转融通环节尚未推出且目前限制融资融券标的和设定准入门槛、股指期货业务目前也设定准入门槛。目前尚未开展的备兑权证业务、OTC股票市场扩容、股指期权业务均拥有广阔发展前景。
脱媒环境对银行的负面影响低于预期，具备渠道/客户优势和风险定价能力的银行能够胜出。在债券承销市场，商业银行占据70%左右的市场份额；同时，银行也积极转变贷款客户结构，大力发展中小企业贷款和个人贷款。此外，银行也通过积极发展表外业务部分规避了脱媒的影响，过去5年在社会融资总量中的市场份额只下降了2.9个百分点。从理财产品上看，商业银行大约销售了65%的理财产品，而且这种渠道优势将难以撼动。往前看，金融脱媒深化将导致存款稀缺性上升、贷款客户结构下移，拥有销售渠道和存款成本优势的大型银行、较强风险定价能力的中小型银行将获得较好增长。
保险公司将受益于可投资资产类别的增加，能够整合渠道和产品的保险公司拥有更大的胜算。寿险公司未来一段时间将进入渠道和产品的转型期，拥有渠道优势同时能够具备强大产品设计能力的公司会最早进入新的发展阶段。
证券业是金融脱媒和管制放松的受益者，具备先发优势和资本优势的公司更有前景。衍生金融资产和资产证券化成为金融资产扩容的最主要驱动因素，这将给证券公司带来广泛的业务发展机会。同时，监管目前采取的“扶优限劣”措施将在传统业务和创新业务两个方面进一步拉开证券公司之间的差距，大型证券公司在传统业务领域将不断挤占中小型证券公司市场份额，在创新业务领域将拥有先发优势和资本优势。
（具体内容请见附件）
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