| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月17日 14:44 |
作者： |
杨建海 |
| 行业评级： |
|
评级变动： |
|
撰写时间： |
|
| |
报告摘要：
盈利增速下降、风险溢价提高和行业同质性强导致估值中枢难以大幅上移：
虽然目前的估值水平已经基本反映了盈利增速放缓的预期，但监管政策、货币政策的不确定性依然是制约估值的风险因素，同时高度的同质性导致板块估值水平系统性上移的空间较小。
我们预计2011年行业盈利增速在17%左右，其中国有银行、股份制银行和城商行盈利增速分别为16%、20%和28%。国有大行在不确定的环境中更具有稳定性，小银行总体发展环境要好于中型银行，规模增速相对更高。
加息周期中息差受益，但信用成本在拨备政策的冲击下预计上行10bp左右：
从信贷与GDP的关系来看，不低于6.5万亿的规模对行业影响中性；进入加息周期，假设有四次不同形式的加息（两次对称和两次不对称加息），息差将因此出现10bp的反弹，对净利润的正面影响在7%左右。紧缩环境下银行议价能力上升，但将被负债成本的上升所抵消。在宏观经济稳定的环境下，我们认为资产质量不会发生大的波动（不良余额上升但不良率持平），上市银行目前的超额拨备水平最低的可以抵御0.2%的不良率上升，对信用成本压力较小。但在2.5%的拨备率要求压力下，信用成本会有10bp左右的上升。
加息和银行股跑赢之间并无必然联系，政策风险释放是估值修复的催化剂：
上一轮加息周期之初银行股跑赢指数机会较多，主要原因在于盈利的高增长、充足的流动性和相对较小的板块市值，同时税改预期对股价起到重要的推动作用。2011年的环境完全不同。但目前银行股的相对估值水平已经处于历史低位，参考国际市场，从PB的角度来看，银行业指数与市场整体PB的比值平均在0.8左右，而中国目前的水平是0.62，相对来说也是偏低的。在货币政策和监管政策风险释放之后，估值存在修复空间。
制度环境加快盈利结构调整，差异化将带来估值的分化：
国际经验表明，制度环境将加快银行盈利结构调整，具有差异化经营的银行将获得高估值。长期的差异化经营突破点主要体现在客户结构差异（小企业贷款发展迅速带来的高议价能力）、经济结构转型背景下零售业务的发展、资本约束环境下的中间业务发展。
投资建议：
短期的配置逻辑主要在于政策风险相对较小、存在信用成本改善空间、加息周期中受益多、估值具备安全边际的银行，我们推荐农行、建行、南京、华夏；从息差弹性和差异化经营潜力的角度招行、民生值得关注，但需要等到资本金要求相关政策落地之后。
（具体内容请见附件）
|
| |
|
| |
|
| |
全景网刊登此文目的在于传播更多信息，与本网站立场无关并谢绝转载！全景网不保证其内容的准确性、可靠性和有效性，本版文章的原创性以及文中陈述文字和内容并未经过本站证实，对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性，数据及图表的准确性本站不作任何保证或承诺，请读者仅作参考，不作为任何买与卖的建议，并请自行核实相关内容。据此操作，风险自担。 |
| |
|
| |
|
| |
|
|
|
|
|
