| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年01月22日 14:16 |
作者： |
陈华;石冉 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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德国联邦环境、自然保育及核能安全部(BMU)宣布拟下调光伏固定电价(FIT)，方案主要内容如下：(1)屋顶系统FIT 4月起下调15%，幅度大于新能源法案(EEG)规定的10%; (2)地面系统和农场系统7月起将分别下调15%和25%; (3)若全年新增装机超3.5GW和4.5GW, FIT将分别再降低2.5%; (4)若2011年新增装机低于2.5GW, FIT将回补2.5%。按照该方案，屋顶系统的最大子类，小于30kW的屋顶系统FIT，将由0.43欧元/千瓦时下调至0.365欧元/千瓦时。
法国政府上周宣布下调普通屋顶系统FIT 24%至0.42欧元/千瓦时，其余类别系统基本维持不变。
评论：
德国FIT下调对光伏产业需求的短期冲击较大。FIT是德国等欧洲主要光伏市场最为关键的激励机制，直接影响光伏项目内部回报率，进而影响需求。德国是全球最大光伏市场，08、09年装机总量约占全球30%、40%，FIT下调将德国平均内部回报率由12%挤压至7%，可能使德国市场增长停滞，削弱德国对全球市场的增长贡献。
下调时间早于预期。业界原预期此次下调出现在今年年中，系统集成商希望抢在FIT下调之前完成安装，所以从去年年末到现在来自德国系统集成和开发商的组件订单强劲。本次下调之后过热需求将逐步降温，预计今年德国光伏新增装机为2.8GW。
FIT下调将打压光伏产业链各个环节价格。FIT政策的初衷即为培育大规模光伏市场，加速技术进步，使光伏发电成本尽早与传统化石能源发电可比。组件价格去年全年下降40%，近期保持相对稳定，本轮FIT下调预计将使组件价格再次进入下降通道。而上游多晶硅现货价目前仍然处于产能过剩，1月价格跌至52美金，受此次FIT下调压力，2010年价格很可能还将持续下降至约50美元/公斤之下。
中长期依然看好光伏产业。考虑到光伏电站收益风险极低，取得5%-10%的内部回报率实为合理收益范围。以目前组件成本1.4欧元，70%杠杆计算，电价下调后德国30kW以下屋顶系统IRR仍可达7%，法国屋顶系统IRR则高达19%，对投资者依然非常有吸引力。考虑到未来光伏发电成本还将继续降低，并且其他地区如美国、日本、中国、印度等均有望出现高增长，我们对整个光伏产业中长期发展保持乐观。
估值与建议：
天威保变的多晶硅和组件产品将面临价格下跌的压力，我们的盈利预测已处市场最低水平，当前股价对应于2010年P/E 50倍，在集团资产注入明朗之前，股价难有较好表现。保利协鑫多晶硅业务同样受到不利影响，我们将视多晶硅现货价的后续走势调整公司盈利预测，当前股价对应于2010年P/E 16倍，P/B 1.2倍，估值合理。
风险提示：
近期重点关注意大利政府是否会跟随德国、法国调低电价。
（具体内容请见附件）
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