| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年08月05日 14:37 |
作者： |
周光 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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投资提示：
经过了6月至7月中旬的加速上涨，市场对保险公司中期业绩的预期和股权投资仓位提升带来的利好因素已有所消化，近半个月股价开始徘徊不前。然而，我们认为，目前市场对保险公司投资环境的显著改善驱动投资收益水平提高和业绩提升的反映仍未充分，保险公司估值水平仍具有进一步上行的空间。
理由：
7月以来，保险公司的投资环境继续改善，债券和股票投资呈现双重利好：
债市方面，中长期债券收益率在短端利率飚升、经济数据好于预期和发行节奏进一步加快等因素驱动下大幅上升，目前已开始能够为寿险公司提供合理的利差水平（其中10年期企业债收益率已超出寿险公司的主流资金成本水平130个基点以上）；.股市方面，随着股权投资比重的增加，股市的加速上涨和大盘蓝筹股IPO的重启，保险公司股权投资浮盈继续显著增加。浮盈的积累将成为保险公司投资收益水平提升的有效推手，并为下半年业绩的释放提供很好的蓄水池。
基于此，我们认为寿险公司股票仍然具有较高的投资价值：
首先，尽管各公司中期业绩增幅可能由于基数效应和发展策略的差异参差不齐，但三季度之后业绩同比增速的反转具有很高的确定性。低基数效应和投资收益水平大幅提升将使各公司在09年下半年呈现出亮丽的业绩表现，对中国平安而言这种效应尤其显著。
其次，2009年各公司新业务价值可望实现较快增长，而且，这种快速增长是基于较为审慎的投资收益假设得到的。在实际利差水平大幅超出寿险公司假设的情况下，各公司报告的新业务价值增长将具有较高的可信度，甚至显得较为保守。
第三，即使基于相对保守的新业务价值水平，目前中国人寿和中国平安H股股价所隐含的一年新业务价值倍数（滚动预测值）也仅略高于其上市以来的历史均值，而各公司A股的目前股价仍显著低于上市以来的平均估值。
估值：
我们重申对寿险行业“推荐”的投资评级。个股方面，我们重点推荐中国平安A股和H股，其当前股价相对于根据内含价值/新业务价值折现模型得到的每股合理价值还有20%以上的上涨空间；同时维持对中国太保“推荐”、对中国人寿A股和H股“审慎推荐”的投资评级。
风险：
短期风险在于A股市场的大幅回调，而中期风险在于中长期债券收益率的徘徊不前。
（详细内容请参阅附件）
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