| 来源： |
长城证券研究所 |
发布时间： |
2009年06月22日 15:03 |
作者： |
张霖 |
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鉴于大规模信贷投放与项目开工之间存在时滞，高耗电量行业需求下半年逐步复苏、且固定资产投资增速、PMI指标良好态势，预计电量回暖大趋势基本确立，下半年电量同比、环比双重正增长，全年维持3-5%的需求增长预测。
我们认为水电是三季度电力行业较好的投资标的，因为1)水电成本相对独立；2）今年三季度来水丰沛，且我们发现丰枯交替与月亮赤纬角相关，本轮大丰水周期有望持续至2015年；3）水电股外延扩张显著；长电、国投、川投等展开一系列水电资产的运作为后继成长蓄力。4）水资源价值日益显著。
火电如果短期煤价没有超预期回落，那么难以获得整体行业性机会。
因其三大核心要素：煤价、电价、电量，在三季度均难有理想表现：
首先煤价仍有强劲支撑，预计下半年窄幅震荡，难以大幅回落。其次，虽然电量有所回暖，但电量回暖的“增量蛋糕”，水电优先分享。影响火电份额最显著的体现在火电利用率受到极大挤压。根据我们悲观乐观两种情景假设及数量分析初步推算出09年全国火电设备平均利用小时数为4551-4733小时，同比降幅约为3.6-7%。，第三，我们判断火电上网电价再度上调概率较小。结构上看，沿海电厂煤价相对回落、运价降低，业绩或回升显著，可适度关注。
09年一季度行业营收702.1亿，同比7%，毛利率14.3%，略好于去年同期。毛利回升最显著前两位依次是沿海地区的宝新、深能，而华电、国投、大唐、华能等大盘电力蓝筹，由于电源节点分布较为分散，因此毛利相对均稳定在14-16%左右，接近正常年份七成左右。
我们认为电力资产重组可概括三类1）整体上市型，如：三峡总公司水电资产注入长江电力；2）产业链延伸型，如国电电力收购英力特；3）乌鸡凤凰型，如曾经的ST仪表，脱胎换骨成今日的银星能源等。近期题材热，并非偶然，看似过去ST板块轮动行情的简单重复，实质是市场在全方位体现资产配置功能的螺旋式上升。由于一些优质公司也成了重组对象，或者有望注入优质资产，所以重组投资色彩大大加强。国资委明确表示“保增长、促内需、调结构”积极推进央企重组以实现产业转移与升级。
维持水电“谨慎推荐”、火电“中性”评级，建议关注三大投资机会：
1）外延式扩张水电资源股；如长电、国投、川投；2）高回报、高成长、低估值电力股：穗恒运、申能股份、文山；3）基本面或反转的资产重组股。如ST能山、汕电力、内蒙华电、长源电力等。第三类或有阶段性投资机会，但时间、进程确定性较差，提请注意风险。
（具体内容请见附件）
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