| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2009年01月06日 16:14 |
作者： |
王逸峰;石磊 |
| 行业评级： |
|
评级变动： |
|
撰写时间： |
|
| |
1. 2008年是世界经济形势发生重大转折的一年。上半年，宏观政策的基调仍为“双防”，市场利率持续上升，最终推动上市银行上半年净利润同比大幅增长近70%。但同时，许多经济运行中的矛盾也逐步积累。
自年中以来，宏观调控的基调发生了转变，并最终确定为“双放松”政策。随着央行数次下调基准利率，第四季度以后银行的净利息收益率将呈下降趋势。其中9月16日单边下调贷款基准利率，以及11月26日大幅降息108个基点对银行的冲击较大。而同时，前期从紧政策的效果依然存在，工业增加值，货币供应量等的同比增速均不断下降。在此期间，关于银行不良贷款的负面报道、关于银行惜贷的报道等也日渐频繁，未来银行业规模和贷款减值损失的变化均存在不确定性。
2.回顾2008年，天相银行指数也下跌64.56%，而同期上证指数下跌65.39%。我们认为，2008年银行股的走势，主要围绕着市场对净利息收益率和资产质量问题的认识而展开。银行股在业绩披露期总是战胜天相流通指数，而进入降息周期后则明显跑输。具体而言，在2007年年报和2008年上半年报的业绩披露期，银行股仍能凭借较高的净利息收益率和依然较好的资产质量而取得超额的相对收益。而在9月16日单边下调贷款基准利率后，对银行股判断的变化也得到了确认，使次日的银行股价平均下跌8.78%。
10月22日，央行决定将住房贷款利率的下限调整至基准利率的0.7倍，也将对银行业的发展，零售银行业务格局的变化产生深远的影响，各上市银行的平均贷款收益率也随之下降。此后，11月26日的大幅降息再次巩固了市场对降息的预期，使次日银行股跑输大盘（大事记可参考表4）。
3.分银行来看，2008年中，以中国银行、南京银行和工商银行的股价跌幅最小，而以兴业银行、招商银行和宁波银行的股价跌幅最大。其中招商银行对永隆银行的投资成为其股价相对走势的一个转折点。我们认为，国有银行和股份制银行走势的分化，是与各银行贷款风险的集中程度和对降息的敏感程度相关的。
根据贷款风险的不同，也可将银行股分为进攻型和防御型两类，视大盘的涨跌进行调整，两类银行的β值有较显著的差异。同一类型的银行中，可根据估值倍数调整配置比例（β值和PE、PB估值数据可参考表3）。
4.随着2008年的大幅下跌，我们认为上市银行的估值水平已经具备明显吸引力。展望2009年，尽管上市银行的盈利能力可能出现下降，但即使考虑盈利的下降，我们认为上市银行的平均股息率水平仍将远高于定期存款和国债收益率。因此，我们仍给予银行业“增持”评级。在个股选择方面，目前宏观经济状况仍不容乐观，基准利率仍可能继续下调，贷款的风险也仍然较大。因此，我们认为2009年上半年，贷款行业分散，利率敏感度相对较低的，偏防御型的工商银行、中国银行等的股价表现仍将可能超越行业平均水平。
5.另一方面，如果经济见底的信号出现，则经营业绩对宏观经济状况更为敏感的股份制银行更可能获取超额收益。这类银行包括浦发银行、兴业银行、华夏银行、深发展等。但我们认为这种情况短期内还不会出现。我们预计，即使乐观地看，宏观经济的拐点也将发生在2009年二季度末。而由于银行计提不良贷款拨备普遍滞后，我们预计这些股份制银行经营业绩的实际好转将更为滞后。我们认为，在宏观经济见底的信号出现，银行尚未转好的经营业绩公布之后，才是逐步介入该类银行的时机。
6.最后，我们预祝广大投资者在牛年中准确把握拐点，取得良好的投资收益。（具体内容请见附件）
|
| |
|
| |
|
| |
|
| |
|
|
|
|
|
