昨日BIS公布数据，11月人民币实际有效汇率升1.58%，达到109.64创新高点。我们之前关于人民币汇率报告的观点是如果未来实际有效汇率下降，国内物价有下跌趋势。反之实际汇率上升，则国内有通胀的压力。
　　新公布的数据是否表明相反的逻辑正在形成，仍有待进一步的验证，但国内的通胀预期短期有所抬头。
　　据媒体消息，明年经济增长目标为7.5%，通胀为3.5%。对于经济增长目标市场预期比较一致，而通胀目标较属于偏高水平。实际通胀水平预期分歧较大，外资行一般预测为3.5%左右，而国内券商预期为2-2.7％，主要基于农产品、劳动力成本及资源价格改革等供给面因素。我们预测为2%以下，属于较低水平，主要逻辑基于需求面因素，包括人民币贬值预期、外汇占款缩量及不乐观的劳动就业市场。
　　首先，CPI目标并非刚性指标，2012年初通胀目标定为4%，实际可能只有2.7%左右，实际通胀通常是随行就市，受经济波动和供给面因素影响，偏离较大。CPI目标只有适度引导预期的作用。
　　其次，如果城镇化和收入倍增计划作为新的政治任务实行，则对通胀有较大的上行压力，货币政策应当有较大的宽松措施。从机制上看，中国的货币发行主要依靠外汇储备流入，增加外汇占款，放出基础货币，外汇占款2012年以来持续缩量，11月份全金融机构外汇占款为-763亿（图2、图3）。加上明年国际收支平衡目标，则依靠外汇占款释放货币的机制将发生变革。未来如果转向国债发行或银行再贷款发行货币其效果相差很大，转向银行再贷款发行货币则进一步激发通胀。