从5月中旬开始,银行间资金面就开始处于一种紧张的状况。而不管是紧张的缘由,还是紧张的程度都令市场一度摸不着头脑。通过梳理5月以来发生的情况,我们从中发现了资金面紧张的谜底所在。

　　5月NDF报价显示的人民币升值预期大幅放缓,暗示着5月外汇占款将出现明显的萎缩。从5月10号之后,人民币NDF报价快速上行,显示人民币升值预期极大地减弱,并持续了将近一个月。这主要归结于中美人民币升值之争的淡化以及人民币对欧元的大幅升值。结合5月对欧洲债务危机担忧的加重,我们相信,在人民币升值预期明显减弱的情况下,5月短期资本出现了明显的外流。历史情况也说明,人民币升值预期与外汇占款不可解释部分之间存在明显的正相关关系。也因此,5月外汇占款增量很可能出现明显的萎缩。而我们知道,外汇占款的形成是银行资金最重要的外部来源。

　　资金压力的集中施加,促发了本轮回购利率的上扬走势。本轮7天回购利率的明显上行,发端于5月10号。而我们知道,就在5月10号,央行今年以来再度上调存款准备金率,硬生生地从银行手中抽走超过3000亿的资金。而如上所述,5月10号以后人民币升值预期明显放缓,外汇占款出现明显的萎缩。这一切的发生并非仅仅是巧合。因为,在资金池里,外汇占款萎缩导致入水口缩窄,而央行上调存款准备金率则扩大了出水口。在这种情况下,不仅整个资金池的容量在缩小,而且压力的集中施加更使资金面容易出现异常的紧张状态。

　　资金面紧张短期或将持续,但不会成为常态。由于为应对节日流动性支付需求的惯性作用,以及农行即将在7月6号进行申购,因此当前资金面紧张状态短期内或难以得到明显的缓解。但我们认为,资金面的紧张不会长久持续。一方面,由于美国方面重新施压人民币升值,以及央行19号表示将进一步推进人民币汇率形成机制改革,因此除非欧洲债务危机再次恶化,否则5月人民币升值预期大幅回落的势头不会延续。近期人民币NDF报价显示这种升值预期在重新抬头。这有利于减缓资本外流的势头。另一方面,对于资金面的过度紧张,央行既没有预料到也不愿看到。因此,央行公开市场上将继续向市场注入流动性。本周周四、周五公开市场分别有500亿和1600亿的到期资金,预计将进一步缓解当前资金面的紧张局势。综合以上两方面,我们看到,前期入水少、出水多的资金池状态,将转变为入水多、出水少的状态。这种转变有望持续,并推动资金面紧张局面得到缓解。