| 来源： |
兴业证券研发中心 |
发布时间： |
2010年06月21日 09:41 |
作者： |
董先安;王连庆 |
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千呼万唤始出来在胡主席即将赴多伦多G20峰会的敏感时刻，中国人民银行网站上周6晚间公告“当前全球经济逐步复苏，我国经济回升向好的基础进一步巩固，经济运行已趋于平稳，有必要进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。进一步推进人民币汇率形成机制改革，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节。”与之前我们的推理一致，人民币高概率7月与美元脱钩一事再度得到确认。
我们的推理逻辑包括：
一、去年11月以来，美元与人民币有效汇率和欧元的走势符合我们预期。我们在2010年3月19日判断人民币汇率内生性路径时，推理人民币高概率在7月，而非4月实现脱钩时，上述数据也是考虑之一。迄今，数据与政策信号越来越指向我们当初判断。（参阅2010年3月19日《人民币汇率路径推演》）
二、自去年11月18日《市场驱动中国经济再平衡系列：2010进出口预测与内外需再平衡》我们看美元走强以来，人民币与美元有效汇率已显著升值。当时在报告中提示，实际美元指数已处在长周期下限位置，结合财政赤字、经常项目、融资套利空间以及经济基本面，综合判断美元贬值空间有限。因看好全球需求增长，供需边际上差异将支撑大宗商品价格震荡上行。上半年欧洲主权债务危机引发市场避险美元，全球权益类资产价格也显著波动，市场不确定情绪严重。预计下半年欧债危机对市场情绪的影响转弱，美元相对欧元走势较上半年放缓。（参阅5月9日《PIIGS危机进一步扩散概率不高》）人民币脱钩的时间窗口才真正到来。
三、中期主要货币强势次序是：人民币、美元、日元、欧元；更长期来看，可能取代人民币强势地位的是印度卢比。近期全球经济与金融市场的主导性因素来自人民币与美元脱钩的顺利实现，脱钩意义比单纯相对美元升值重大。由于11月以来欧元大幅贬值，人民币实际有效汇率已明显升值，政策层面更多关注人民币汇率形成机制的市场化。沿着我们采用G2分析框架的逻辑（参阅2009年9月23日《G2时代》），我们认为人民币与美元脱钩对全球经济和商品/资产的正面影响值得高度重视。（参阅2010年5月25日《美元走强的配置效应》）脱钩可能结束美元上半年一枝独秀局面，促进主要货币之间汇率更平稳。
四、决定人民币汇率路径的核心在于是否对中国经济真正有利，最终“里子”重过“面子”。在6月15日《潜伏新增长七月变政策》中，综合分析2季度中国经济内外需的动态，我们推理七月宏观调控政策转向的概率很高。7月22日，国家统计局将发布2季度宏观经济数据，之前央行和海关公布6月货币信贷与贸易数据。预计数据中包含的内需过冷和外需过旺信息，将引导决策层反思人民币汇率制度和内需刺激政策。我们推理一个有意义的政策组合是：左手实施人民币与美元脱钩，右手刺激基础设施投资与消费，脚踩投资性地产需求。这个政策组合，既可以促进经济向内需驱动的转型，减轻海外政治压力，在避免地产价格再度膨胀的同时，化解经济过冷所催化的不稳定风险。
五、地产投资需求的行政性调控降低了脱钩可能带来的资产价格风险，为脱钩扫清了一个重大障碍。
（具体内容请见附件）
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