本报告导读：
　　承保虽临挑战，但投资向上，可支持公司估值，维持增持评级，目标价25元。
　　投资要点：
　　投资观点：维持增持评级和目标25元。虽然承保面临困难、开门红低于预期，寿险保费短期看不到回暖迹象。但我们认为：权益投资已经出现200亿的浮盈，投资向上趋势还在持续，将支持保费的后续改善，是当前股价的决定力量，维持增持评级及25元目标价，预计12-14年EPS分别为0.58、1.16、1.43元。
　　“开门红”未实现，不排除采取“以量补价”措施保增长。1月银保下降幅度较大，个险保费也略有负增长。不过，结构上有所改善，估计5年期以上占比上升了几个百分点，升至2/3左右。若保费增长持续困难，不排除配合定价利率改革政策，采取降价促销措施，实现以量补价。
　　积累较大浮盈，投资向上，全年投资收益率将上升至5%以上。当前权益投资浮盈达200亿，12年总投资收益率也将达到5%以上。据我们测算，中国人寿12年底便实现了浮盈，到目前为止，累计浮盈或已超过200亿。同时，收益率较高的投资渠道占比在上升：13年企业债占比将升至10%，另类投资占比将到3-4%。
　　与众不同的观点：虽然我们认同投资向上与业绩大幅上升可以支撑国寿的估值，维持增持评级；但公司目前估值已达：1.6倍P/EV，10.8倍新业务价值，高出同业不少，即使投资向上推动后续保费增长，但并不能达到比同业更高的增速，因此不将其作为首要推荐。
　　风险提示：到期给付与退保的影响超出公司控制；资本市场调整，投资收益改善不达预期；寿险保费持续低位，将增长预期不断往下打。