业绩平稳增长，低于预期：2012 年实现销售收入8.2 亿元，同比增长27%;实现净利润2.33 亿元，同比增长7%，折合EPS1.12 元，低于预期。我们认为，业绩低于预期的主要原因有：1)今年公司主要精力放在争取新订单，人手不够，对客户SAP 验收工作(通过客户的SAP 验收是制药机械企业确认收入的前提)精力投入不够，同时，由于产品中冻干系统占比上升导致交货时间延长，这些因素导致公司收入确认节奏慢于预期;2)公司加大投入，销售和管理费率有所上升。

　　订单延续高增长趋势：年末总负债为10.2 亿元，较三季度末增加2.5 亿元。考虑到公司现金充沛，我们推断总负债的增长主要来自于预收账款。我们预计年末预收账款约为8.5 亿元，较三季度6.9亿持续提升。我们预计全年订单将超13 亿元(12 年为约8.1 亿元)。

　　收入确认节奏预计将加速：如前所述，由于交货时间延长、SAP验收推进缓慢，公司2012 年的收入确认受到显著影响。但我们从预收账款的变化可以推测公司的订单增长自二季度显著加快，结合订单的收入确认周期，我们认为自2013Q1 起收入确认加速是大概率事件。

　　投资建议：重申“买入-A”的投资评级，维持12 个月目标价37元。订单是业绩的先导指标，而业绩释放只是会计确认的结果，现金流并不会因此发生变化。市场担心公司订单于2012 年见顶，继而业绩于2013 年见顶。我们判断，在新产品和并购的推动下，2013-2014 年订单仍将稳健增长。但由于收入确认存在不确定性，我们微调公司2013-2014 年EPS 至1.75 元和2.20 元(幅度为-5%和-7%)，净利润增速分别为56%和26%。

　　风险提示：新产品不足以弥补新版GMP 过后订单下降的风险;冻干市场竞争趋于激烈致利润率下降的风险;海外市场订单金额及确认时间难以预测的风险。