投资建议：

　　我们认为我国对日软件离岸外包市场成长空间依然很大，海隆软件作为我国专注于对日软件外包服务的公司将充分获得市场成长带来的机会。我们维持公司“推荐”评级，2012-2014 年EPS 分别为0.58 元、0.72 元及0.88 元，对应PE 为18x、14x 及12x。

　　要点：

　　公司主要从事对日软件外包业务。2011 年，公司该项业务占比达82.7%。我们认为日本企业对华离岸软件外包未来成长空间依然很大。由于日企对合作伙伴的认证周期很长，目前从事对日软件外包的公司将更有机会获得市场和订单。

　　中国对日离岸软件外包市场未来有望成长2 倍以上：中国对日离岸软件外包市场到底有多大未见权威数据，但我们分析野村综研(NRI)的公开资料可以看到：a)野村综研是日本最优秀的IT 服务公司，他的营运利润约为13%，远远超过其日本的竞争对手(他们的通常在6%左右)。b)野村综研约50%的成本采购外包服务，包括日本本土在岸外包和中国离岸外包。2011 年野村综研在华离岸外包服务采购首次超过其外包总采购量的15%。c)月成本(万日元/月)测算：野村综研工程师:日本本土在岸外包工程师：中国离岸外包工程师=190:110:40，这说明外包具有极大的成本优势。就野村综研而言，成本上的巨大差异会让他将更多成熟的在案外包业务转化为中国离岸外包形式，我们认为未来野村综研大约会将其50%左右的外包业务放到中国(中国在地缘、文化、高素质软件工程师储备等方面具有较东南亚或印度有非常明显的优势，所以，中国在对日离岸外包市场的地位不会减弱，只会加强)。也就是说，中国对日离岸软件外包市场未来成长空间至少在2 倍以上。

　　在位公司将充分享受市场成长机会：日本企业在选择合作非常强调信任和熟悉。日本企业的认证周期非常长，一旦通过认证，双方的合作关系非常稳定。例如，海隆软件与其第一大股东欧姆龙的合作时间很长，长达十多年，原来公司主要做欧姆龙的SSB 部门，业务非常稳定在2000-3000万。一年前，公司切入了欧姆龙的主要业务部门--IAB 部门。2011 年，SSB 部门在欧姆龙收入中占比为9%，IAB 部门的占比43%。由于日本企业的这种特点，目前从事对日软件服务外包的企业将获得更好的行业机会。

　　非常稳健的财务状况：公司的财务状况非常好，2009-2011 年，公司应收账款周转天数分别为22.7、24.6 和25.6 天。目前公司现金储备2.63 亿。

　　风险提示： 中日关系持续恶化、日元汇率波动