投资要点

　　大唐项目预计年底完成交易，明年初有望并表。公司目前的脱硫BOT 合计装机容量为4.8GW，另外，公司早在上市时就提及中标大唐脱硫BOT 项目合计7.96GW，但由于资产收购价格无法达成一致，收购事宜一直处于洽谈阶段。此次公司公告以8.09 亿元收购5.24GW 大唐脱硫BOT 项目也标志着该订单的尘埃落定。由于剔除了三个盈利能力差的脱硫BOT，从项目平均的盈利能力来仍存在超预期。

　　干法项目空间广阔，褐煤制焦技术领先。十二五期间，国家规划在西部大规模开发和建设16 个大型煤电基地，总装机量超过6 亿kw，根据《噬水之煤煤电基地开发与水资源研究》的测算，这些大型煤电基地上下游产业链需水总量约99.75 亿立方米，相当于黄河正常年份可供分配水量的近1/4。而干法脱硫正是解决脱硫缺水问题的关键所在。目前公司已签订了神华胜利电厂8 亿元的干法脱硫EPC 项目订单，项目建设期2 年，预计开工在13 年下半年，年内确认30%项目收入。公司为了对神华胜利及周边电厂进行干法项目的活性焦供应，纵向进行了产业链一体化，公司的褐煤制焦技术相对于传统无烟煤制焦油这卓越的价格优势，未来达产后还有望用于替代和出口。

　　脱硝EPC 及BOT 将有望带来新一轮增长。根据规划，脱硝改造将于14 年7 月全部完成，而截至11 年底，脱硝覆盖率仅16.9%，脱硝EPC 的市场爆发将会使EPC 市场短期扩容。另外，脱硝电价如能在明年上调使脱硝BOT能够盈利，那么脱硝BOT 将会为行业带来新的活力。值得注意的是公司目前的资产负债率仅27%，良好的现金流及较低的资产负债率将使公司成为行业扩容下最大的受益者。

　　财务与估值

　　短期看并表，中长期增长仍有期待。调整盈利预测，维持增持评级。考虑大唐项目此前推迟收购的影响，我们下调公司的盈利预测，预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.35、0.78、1.18 元，年均复合增速51.20%，根据DCF 估值测算的公司每股价值为21.92 元，维持公司“增持”评级。

　　风险提示

　　干法项目低于预期、脱硝电价不上调、小非减持。