| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2012年08月14日 14:06 |
作者： |
陈钢 |
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撰写时间： |
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第一，消费升级，这是行业从分散化到集中化，从平民化到品牌化的基础。在这里回归到调味品行业的常识，以往各个区域的酱醋企业主要依靠地方企业，再回溯可以回溯到建国初期各个地方的小酱醋厂，它们满足基本的调味需求可以，但是不能满足生活质量提高后对健康概念、口味多样化、消费理性化的需求。目前，公司所立足的食醋行业CR10仅有27.6%，且有海天等品牌正在领头扩大调味品业务，行业集中度提升加速。
第二，自上而下推动，坚定退出房地产业务。公司正在发生由上向下的推动，恒顺虽然是行业第一的食醋生产企业，品牌也不错，但近几年的多样化经营战略让自己在房地产等业务中分散精力，业绩波动性大，不能体现食品企业正常稳定的盈利，更不能长期抗衡来势汹汹的海天、李锦记、太太乐。同时房地产业务更阻碍了公司从资本市场融资的进程。由上自下的推动正在发生，镇江新上任的市委书记张敬华有金融背景，5月底6月初到恒顺集团的现场工作会议表明了做大调味品主业、拓宽融资渠道的决心，同时，集团的董事长从发改委主任卸任而来，人脉广思路活。
第三，产能不构成短期瓶颈，高端化+品牌化策略符合行业趋势。公司到今年年底将释放10万吨产能，达到30万吨总产能，二期的另外10万吨产能也将逐步建成投产达到40万吨总产能，至少保障公司3-5年增长所需空间。从产品策略上看，公司目标是将高端产品占比提升至50%以上，品牌保障下毛利率将稳中有升。
第四，时点难以把握，启动时间看如下三个方面。（1）新上任集团董事长在公司的融入程度和话语权，这个是制定变革思路的前提；（2）股份公司董事长的经营调整思路，这个涉及到经营团队的调整，是未来做大主业的基础；（3）政府力量的推动，帮助公司寻找房地产剥离对手。
投资建议和估值
预计公司12E-14E的EPS分别达到0.264元/0.348元/0.542元，目标价18.38元，是基于剥离房地产后的酱醋主业估值定价。
风险
房地产剥离进度低于预期，营销团队组建大幅提升费用。
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