| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2012年07月23日 14:45 |
作者： |
洪锦屏;罗毅 |
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中信证券7月21日发表子公司中信证券国际有限公司收购里昂证券19.9%的股权及就剩余80.1%股权授予售股选择权的公告，7月20日19.9%的股权收购已经完成，中信证券正式步入国际化扩张阶段。
交易结构复杂，对中信有回购保护。与去年公布的收购框架协议相比，剔除了盛富证券的收购计划，转而形成对里昂的单独收购。收购分成两阶段，从CASA BV（东方汇理的持股公司）收购的19.9%的股权已经完成，第二阶段80.1%的收购需要满足相关条件，从公告来看，主要是监管部门相关认定和合法性确认等，同时东方汇理银行的各雇员代表机构对收购事项正式提交意见，受益方行使售股权，交易方能完成。二阶段收购如果在2013年3月31日未能完成，中信国际一阶段收购的19.9%股权将被原价回购，这也说明该交易的最终目标是中信要100%收购里昂证券。
从收购价格来看，100%股权对应2010年PE为20.5倍，PB按5.62亿美元的约定规模计算为2.23倍，高于国际券商以及中信自身的估值水平，体现收购的战略意图。19.9%的股权按成本法计算，预计对中信证券报表今年没有大的影响，全部收购完成可能要到今年底或明年初，按照里昂证券12%的净资产收益率计算，预计未来对中信的利润贡献在0.6亿美元左右，并表后增厚利润5%左右。根据2012年一季度财务数据，中信自有货币资金尚有300亿元，收购耗费约80亿元，压力并不大。
华丽的挑战：国际化扩张+创新转型。中信证券作为国内券商的先行者最先践行这一道路：2011年香港上市，2012年正式开始海外扩张，同时叠加国内证券行业的创新和转型，既是发展的大好机遇，也是对公司战略、资源调动和分配、管控能力的一个考验。里昂证券在亚洲主要进行的是经纪和机构销售业务，风险相对不高，我们看好后续的整合和业务对接，但可能需要2年左右的时间才能看到效益产生。维持对中信证券强烈推荐的评级，预计2012年-13年EPS为0.51和0.64元，目标价15元。
风险因素：收购的政策风险，整合风险
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