| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2012年07月16日 13:59 |
作者： |
赵勇;齐莹 |
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公司是榨菜腌菜制品行业的绝对龙头，量价齐升推动公司收入和利润快速增长。公司品牌辨识度高，深入人心；产品品类鲜明，产能和市场占有率第一。渠道结构多样，渠道下沉意图明显。公司收入和利润的快速增长主要来自于量价齐升，毛利率明显提升。随着2012年底募投项目的达产，公司榨菜产能有望翻倍，未来销量仍将保持快速稳定增长。
榨菜行业稳定增长，小包装榨菜增速更快，市场集中度持续提升。2011年我们测算成品榨菜行业规模50亿元左右，未来五年将保持8%的稳定增长，小包装榨菜将保持15%的增长。行业目前处于春秋到战国集中度提高的过程，CR5仅占比26%，大量中小企业关停转并，行业集中度不断提高。因此行业看点主要是小包装健康化和集中度提升的趋势。
公司核心竞争力在于上游资源的控制和议价能力、清晰的品牌定位、较强的终端定价权、以及公司从“坐商”到“行商”的渠道扩展。公司位于原料主产区，全国125万亩青菜头种植面积重庆地区占据60%。“公司+基地+农户”的模式实现了规模化采购，保证了原料品质，增强了上游议价能力。公司的加工工艺造就了产品的上乘品质，公司的品牌定位是涪陵榨菜，凸显“乌江”品牌的正宗性。
公司作为行业龙头掌握了终端定价权，可以直接提价或改小包装变相提价。此外，公司未来的销售有望呈现外延扩张、内涵增长双管齐下的局面。
盈利预测与投资建议。预计公司2012-2014年EPS分别为0.88元、1.12元和1.40元，分别增长54.8%，26.3%和25.5%，考虑到公司所处行业稳定，及其行业地位，同时公司未来几年盈利能力仍有望缓慢提升，再加上公司未来数年分红率仍会保持在高位水平，给予目标价26.49元，对应2012年PE为30倍。我们估计公司分红政策将会延续，建议长期资本介入。
主要不确定因素。原材料成本及人工费用大幅增加，导致公司综合毛利率不达预期。行业内恶性竞争出现价格战导致公司结构调整不达预期。
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