| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年03月29日 14:28 |
作者： |
钱炳;郭海燕 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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2011年业绩略低于预期：
合肥百货2011年营业收入增长21.1%；净利润同比增长76.6%；扣除1季度出售拓基地产股权等收益影响净利润同比增长26.2%（剔除10年拓基地产2580万元分红收益同比增长32%），低于预期约5%，主要受公司去年门店翻修影响（3%，鼓楼商厦内部和外立面改造、铜陵合百外立面改造、黄山百大扩建，同时乐普生外立面装修启动）和4季度消费增速放缓拖累（尤其是家电）。
全年收入增速20%以上，毛利率提升0.4个点，营业和管理费用率微升0.1个点，经营现金流是净利润的2.3倍，体现出经营的稳健提升。百货（含家电）和超市收入分别同比增长22%和19%，公司新增合家福超市网点24家，百大电器3家，百大易商城投入运营。
受鼓楼等翻修和消费放缓影响，4季度销售仅增6.8%，营业费用大幅增长79%，拖累单季经营性净利润个位数增长。上半年公司合肥地区销售增长20.7%，全年增长却只有15.8%（下半年10%），鼓楼店（占收入15%）翻修导致其4季度可能略有下降。同时4季度我们估计有2500万元左右费用和公司各门店翻修及相关改造有关。目前鼓楼外立面装修基本结束，同时办公楼层搬出预计增加约3000平米百货面积，从而将有效提升该店2012年盈利。
外埠门店增长强劲，成为业绩增长新动力。公司合肥市外门店去年均实现了快速的业绩提升，如铜陵增长45%，蚌埠增长52%，黄山预计也有30%以上。
发展趋势：
预计公司1季度销售增速在高个位数（接近10%），百货和超市仍能实现双位数增长，但家电下降20%-30%有所拖累。
港汇广场项目预计于9月开业，同时宿州百大农产品物流中心中旬有望投入运营，肥西百大购物中心、配送中心三期工程、马鞍山路合家福广场等项目亦稳步推进。
估值与建议：
公司上半年销售会面临一定压力，但是全年来看鼓楼将实现恢复性增长，合肥市外门店有望保持较高增速，同时去年中期完成增发带来的股权并表也将带来新增盈利贡献。下调公司2012年盈利预测3%，对应2012年每股收益0.87元（现有业务增长0.68*1.2+股权并表半年新增贡献至少0.05元）。
短期略低于预期的业绩表现对股价会有所影响，但公司仍是中西部零售商中的优选品种，目前2012年市盈率17倍，处于板块中低水平，维持“推荐”评级。
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