| 来源： |
兴业证券研发中心 |
发布时间： |
2012年02月28日 14:51 |
作者： |
兰杰 |
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产量稳定增长，营业外收入稳定利润。公司全年生产钢125.24万吨，同比略有下降；生产、销售钢材分别为142.93万吨、141.47万吨，同比分别增长7.11%、5.28%。4季度国内钢材价格出现大幅度下滑，公司钢材业务业绩在4季度也出现明显下滑，毛利率仅为5.23%，较上半年下滑5个百分点。全年吨钢毛利为551元/吨，较上半年下滑167元/吨。公司4季度EPS能稳定在0.3元水平，主要为营业外收入贡献0.7亿元，占利润总额的50%。其中最主要贡献为由于公司债权人已丧失法定保护权，对应的逾期债务未来再需支付的可行性或者被追讨的可能性均比较小，公司冲销应付账款0.6亿。
销售开拓依然有力。由于特钢生产主要以多品种小批量为主，产品客户定制话较强，所以与普钢企业大量依靠贸易商销售不同，公司产品主要以直销为主。11年公司直销比例达到82%，较10年提高4个百分点。同时，公司新客户开发上也成效显著，11年开发新客户356家，占销售钢材总量12%。
出口大幅增长。11年公司出口的钢材数量达到了24.9万吨，同比增加43.2%，占钢材销售总量的17%，而去年出口比例仅为13%。公司出口比例的大幅提升一方面说明随着公司产品质量提升得到更多海外市场认可，但另一方面由于出口占比的逐步提高也使公司对海外经济波动敏感度增加，业绩波动风险增大。
新建项目基本完工，12年开始逐步释放业绩。公司在产量上并没有大幅扩张计划，而是延续产品结构升级不断高端化的路径。2009年公司陆续投资的特殊钢锻造、真空特殊钢冶炼、锻造、辗环等高端特钢项目，已于11年全部完工。其中，20MN快锻液压机、45MN快锻合计生产碳合结钢、模具钢等品种的锻材36,000余吨；2.5M辗环机生产环件2,300余吨，5M碾环机和16MN径锻机也与11年下半年投产。这两个项目11年贡献利润786万元，12年开始逐步释放业绩。
盈利预测与投资建议。尽管从量上来说大冶特钢并不具备明显成长性，但我们认为钢铁行业的高成长性未必能成为企业的优势，反而公司重视自身管理改善、产品结构提升、业绩和分红稳定的特质具备较强吸引力。作为中信泰富向高端特钢发展的重要平台以及稳定利润和现金流来源，公司稳健发展的确定性较高。虽然汽车和机械行业增速的放缓会对公司业绩带来一定负面影响，但公司销售开拓能力和较高的客户粘性能够一定程度上缓解该影响。同时公司计划11年每10股派发现金股利4元。预计12-14年公司EPS为1.42元、1.58元、1.76元，对比4家特钢公司大冶特钢估值明显偏低，我们认为已经充分反映了市场对其悲观预期，估值恢复值得期待，给予“推荐”评级。
风险提示：机械汽车行业增速大幅下滑，铁矿石价格大幅上涨
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