| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2012年01月04日 14:25 |
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投资要点
国内玩具消费增速维持在20%左右与欧美主要玩具市场形成对比，国内玩具市场的消费增速维持在20%左右，我们认为玩具行业增长驱动力主要是消费升级，其次是婴儿潮。儿童人均消费支出不断上升，2007-2009年儿童人均消费复合增速为19.52%；龙年生育心态和生育制度放宽的因素将可能导致2012年生育高峰。
看好儿童消费的抗周期属性
正如Mattel总结的，在经济低迷时，家长会为自己节省开支而孩子不知道。比较各主要玩具消费国2009年儿童人均消费和人均GDP发现，儿童人均消费均“跑赢”人均GDP。2012年中国的GDP增速将放缓（平安证券宏观组），我们看好儿童消费的抗周期属性。
向“大公司”学习多品类营销
多品类运营可以有效将低公司的经营风险；并有效拓展市场份额。从欧美经验看，玩具业内的大公司是多品类运营的公司，原因是玩具消费趋势变化快、品类多且易于模仿。
对渠道缺乏议价能力造就高乐“转内销”机遇玩具品牌商的渠道终端以专卖店和超市/大卖场为主，2007年和2008年欧洲专卖店和大卖场的销售占比约为65%；中国则是以百货和超市/大卖场为主，2009年和2010年的销售占比约为55%。我们认为原因是：1）玩具消费趋势变化快、品类多且易于模仿；2）消费单价和频次较低，单一品类无法支撑零售终端。
品牌商对渠道缺乏议价意味着缺乏渠道壁垒，这一点为“转内销”的公司提供了机会。
6个月目标价12.32元，维持推荐评级。
目前，A股玩具公司的2011年平均PE约为25倍，考虑到国内玩具市场的高成长性，我们认为给予高乐股份28倍的PE是合理的，对应2011年EPS 0.44元，6个月的目标价为12.32元，维持“推荐”评级。
风险提示：原油价格大幅波动；产品设计不被市场接受
（具体内容请见附件）
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