| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年11月14日 15:44 |
作者： |
李婕 |
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绿色、循环产业的领跑者：
龙力生物以玉米芯、玉米为原料，采用现代生物工程技术生产功能糖、淀粉及淀粉糖等产品，并循环利用功能糖生产中产生的玉米芯废渣生产2代乙醇。公司是国内绿色、循环产业的领跑者。
短期来看，功能糖系列产品是公司利润主要来源：
龙力目前有三条产业链：1）利用玉米芯生产低聚木糖、木糖醇的功能糖产业链；2）以玉米芯废渣生产纤维素乙醇的新能源产品链；3）以玉米→淀粉→淀粉糖为主线的淀粉及淀粉糖产品链。
功能糖系列产品是公司主要利润来源：以10年为例，收入占比为34%，毛利占比69%。参考08、09年，收入和毛利占比分别为40%和80%左右。
燃料乙醇定点资格是公司比较大的看点：
龙力生物利用功能糖生产过程中产生的玉米芯废渣为原料，经预处理后通过高转化率的纤维素酶，将原料中的纤维素转化为可发酵的糖类物质，然后经特殊的发酵法制造纤维素乙醇。
公司生产的2代乙醇，在技术和工艺上处于国内领先水平，并利用循环经济模式取得较大的成本优势。公司目前6万吨产能，近4万吨产量。该业务比较大的期待是取得国家燃料乙醇定点资格，即可享受到：定价提升、定点销售、税收优惠等一些列好处。
淀粉糖行业快速发展，公司通过产业链延伸及产品升级提升毛利率：
随着淀粉糖行业的技术进步和企业的集约化、规模化经营，04-07年行业增速达到26%。07年蔗糖市场供应出现缺口，淀粉糖行业增长率达40%，产量达703万吨，而09年产量更是突破900万吨。
但行业技术壁垒较低，竞争较为激烈。由于规模较小，公司成本优势不明显，毛利率不足10%。目前公司通过产业链延伸来实现毛利率提升。
安全边际+确定等待，给予一定估值溢价：
考虑募投产能释放，公司未来两年业绩呈现增长态势，预计11-13年EPS分别为0.52、0.79和1.06元。基于工业乙醇转燃料乙醇较为确定性的预期，给予公司12年35-40倍PE，对应目标价27.65-31.6元，买入评级。
风险提示：产品销售及价格波动风险
（具体内容请见附件）
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