| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2011年08月09日 14:29 |
作者： |
朱卫华 |
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撰写时间： |
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公司是低聚木糖产业领头羊。低聚木糖与低聚异麦芽糖、低聚半乳糖、低聚果糖同为低聚糖“益生元”家族成员，低聚木糖具有起效点低、酸热稳定性好、不易被分解以及增值双歧杆菌功能最强等独特优势，在低PH值饮品和烘焙面包等领域都是完美选择。公司是国内第一家实现低聚木糖工业化生产的企业，且为高纯低聚木糖的国内唯一生产商（拥有专利），具有技术力量、市场推广优势，上市融资后低聚木糖产能将从4000吨跃迁到10000吨，领先优势显著。
募投项目将丰富公司的产品组合。项目除增产6000吨低聚木糖，还新增8000吨食品级木糖与200吨阿拉伯糖联产、5000吨晶体麦芽糖醇，麦芽糖醇属于糖醇里较高端产品，售价低于保龄宝生产的赤藓糖醇，高于木糖醇。由于功能糖的目标客户高度重合，因此有助于使用组合拳以绑定客户。
公司欲打造“玉米全株产业链”发展目标。公司已经形成了以玉米芯→低聚木糖/木糖醇为主线的功能糖产品链、以玉米芯废渣/玉米秸秆→纤维素乙醇（6万吨）/木质素（中试）为主线的新能源产品链，并计划打造以玉米→淀粉→淀粉糖（麦芽糖醇）为主线的淀粉糖产品链，形成对全株玉米的吃干榨尽。
我们认为，新能源产品链立意很好，但规模难大，酶制剂与能源成本高，必须国家补贴才能盈利；麦芽糖醇作为新业务短期尚难倚重。
公司业绩增长主要看两点：一是看明年财务费用的节约，二是纤维素乙醇项目能否获得国家补贴，而低聚木糖虽是主要利润支柱，未来市场空间也不错，但短期增速难快。以2012年业绩、25－30倍PE定位，一年后的目标价为19.4～23.2元，新股上市定位高，值得关注，但暂不推荐。
风险因素：低聚木糖毛利率下降风险；募投项目产能利用率不足。
（具体内容请见附件）
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