| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2011年11月07日 14:48 |
作者： |
李淑花 |
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汤臣倍健是创业团队核心暨董事长梁允超控股的上市公司，专营膳食营养补充剂，其中蛋白质/维生素/矿物质系列类产品占比较高，达到2010年收入的35%。公司2008-2010年收入和利润复合增长率分别为56%和86%，2010年底上市后，高成长性继续在2011年中报和三季报中延续，受益于细分行业高成长和药店转型拉动，我们认为公司的业绩增长未来仍然有充足的动力：
消费升级，带来成长空间。未来随着居民消费和教育水平的提高，以及老龄化趋势的加剧，我们预计膳食营养补充剂将真正的为国民所接受，整个行业将迎来大发展时代，参照1987-2000年美国国民健康问卷调查结果，我们发现越来越多的消费者频繁使用营养补充剂，同时老龄人口和高等教育阶层更容易接受营养补充剂的消费方式，走在前面的美国为我们提供了很好的启示。
非直销市场份额有望上升。参照全球主要地区的膳食营养补充剂市场渠道分布可以看出，直销占比在发达国家并不高，部分地区低于30%，而其随着当地社会经济的发达程度提高，直销占比逐步下降。因此我们有理由相信，未来随着国内居民自主购买膳食营养补充剂的意识增强，非直销渠道的市场占有率将从现有的20%水平逐渐上升，汤臣倍健作为非直销领域的领军者，无疑将受益明显。
与渠道利益共享的盈利模式。公司目前采取的销售模式主要为区域经销模式，占2010年销售收入的80%，我们认为这种模式较好地整合了渠道的力量，进口原料以及明星代言可以让产品定位中高端、获得较高价位，而把更多利润空间交给下游可以明显推动经销商和终端的销售热情，目前来看公司与经销商已经形成了较为理想的合作关系。
（具体内容请见附件）
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