| 来源： |
世纪证券研究所 |
发布时间： |
2011年10月10日 14:08 |
作者： |
梁希民 |
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2011年中期业绩好于预期，中低价酒的放量为市场带来惊喜。由于浓香型白酒的工艺特点，公司的高、中低档酒的出酒量占比分别达到10-15%、60-70%和15-25%。中档酒的销量很大程度上制约着五粮液高档酒的产能和销量。2011年上半年，公司营销改革初见成效，中低价酒收入增长（46.74%）超越于高价位酒（36.73%）。
中低价酒的销售放量也将为高价酒的产量提高打开空间。
公司在营销管理上进行了更加精细化的调整。加大团购和定制酒的比重、加强中端酒的营销力度，渠道逐步下沉，营销将更为主动，终端把控能力有所增强。
未来五年的五粮液将是怎样的？预计2015年的销售收入和产量分别为2010年的2.57倍和1.82倍。如果2011年的收入增长保持在40%的水平，则2012年-2015年要实现销售目标，公司收入的年复合增长率为16.4%。预计公司产品年均价格增长10%，销量增长可达20%。如果华东销售中心的销售模式较为成功并可复制到全国，中价位酒的销售短板得到弥补，公司的高中价位酒的销量将超出市场预期。
盈利预测与投资评级。预计贵州茅台2011年和2012年的每股收益为1.64元和2.43元，对应的市盈率为22.13倍和14.94倍，略低于同行业可比公司的平均水平（11年28.26倍、12年21.14倍）。考虑到公司未来经营业绩较为明确，管理层释放业绩的动力较强，给予“买入”的投资评级。
风险提示：宏观经济波动可能引发高端酒销量下滑超预期；政府限价可能导致白酒涨价幅度低于预期。
（具体内容请见附件）
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