| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2011年08月09日 14:00 |
作者： |
张红兵 |
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投资要点：
非主营业务收入大幅增长，但增收不增利。上半年公司营业收入252亿元，同比增长88％，这主要是其他营业收入同比增长290%，达到116亿所致，而主营业务收入只同比增长30%，其中煤炭产品收入135亿元，同比增长30％，营业成本217亿元，同比增长103％，归属母公司净利润16亿元，同比增长29％，每股收益0.66元，其中一季度每股0.27元，二季度每股0.39，二季度环比增长44%。
煤炭产销两旺。2010年上半年公司生产原煤1436万吨，同比增长12.7％，采购集团及其子公司煤炭1115万吨，同比增长10.7%，其中收购集团原料煤479万吨，同比下降14%，这主要是五矿产量下降所致；上半年销售煤炭2557万吨，同比增长17.6%,毛利较高的块煤销售293万吨，同比增长26%，上半年出口煤炭55万吨左右，与去年基本持平。
上半年综合煤价527元/吨，同比上涨11％。各细分产品中涨幅比较大的是洗块煤，其次是洗粉煤，洗末煤价格基本稳定，上半年洗块煤平均售价959元/吨，同比上涨26％；洗粉煤平均售价817元/吨，同比上涨9.4％，而洗末煤平均售价421元/吨，同比上涨为4％；上半年煤价虽涨幅较多，但同期成本上涨也较快，煤炭业务毛利率基本稳定，各细分品种中洗块煤提升0.6个百分点，喷粉煤提升0.68个百分点，洗末煤下降3.48个百分点。
资产注入仍值得期待。公司一直致力于关联交易的解决，2008年收购开元矿，2009年收购新景矿，但公司和集团之间仍有较大关联交易，今年上半年采购集团及其子公司煤炭1115万吨，其中原料煤479万吨，我们认为资产收购的趋势没有改变，2010年阳泉集团产量5158万吨，是公司原煤产量的2倍，且在山西资源整合中集团获得大量资源，我们认为这是上市公司成长的外在动力，同时公司七月份改名为阳泉煤业，信达资产股权关系也在逐步推进，资产注入值得期待。
维持“增持”投资评级。由于关联交易的存在使公司毛利率一直较低，也正因为如此，我们认为公司业绩还存在较大改善空间，2008、2009H1、2009、2010H1、2010及2011H1煤炭业务毛利率分别是19.39％、20.08％、22.6％、24.6％、24.58%及24.44%，我们认为煤炭业务毛利率还存改善空间；不考虑资产注入，景福矿及平舒矿支撑今明两年的成长，同时子公司国阳天泰参与的资源整合也将在2013年左右贡献业绩，我们预计2011/2012年每股业绩分别是1.34元/1.57元,对应动态PE分别是19、16倍，和煤炭行业的平均估值水平相当，考虑到资产注入的预期及煤种的稀缺性，我们仍维持“增持”投资评级。
（具体内容请见附件）
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