| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年07月29日 14:46 |
作者： |
唐佳睿 |
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公告梗概：公司决定新设立独资子公司天津人人乐商品配销有限公司，由其竞买天津新技术产业园区武清开发区内配送中心用地。天津配送公司受让国有建设用地面积199519平米，出让年限50年，出让价格5490万元，目的用于建设华北配送中心。
加强后台物流建设，为华北地区扩张奠定基础：公司天津地区属于盈利能力较为成功的区域，2010年天津地区实现净利润3989万元，占当年公司净利润的16.83%，是目前仅次于西安、深圳、成都区域后，盈利能力排名第四的区域。我们认为未来公司在华北地区将延续之前的加密布局策略，而未来渤海湾大区的扩张，仍然需要较为夯实的物流后台作为后盾，此次受让配送中心，有助于解决目前因为配送能力瓶颈制约老店经营和公司华北地区发展的问题，有效提升公司在华北地区的商品配送、资源整合能力和议价能力，从而提高公司的盈利水平和综合竞争实力。
全国扩张已迈出一步，规模效应尚需一定时日：公司在全国连锁发展上，具有一定的先发优势，目前在西安、成都、天津地区的均取得了较好的盈利水平，但公司在目前大本营华南地区的经营情况差强人意，我们认为一方面和华南地区超市业态竞争过于激烈有关，既有海外军团冲击，又有华润万家、新一佳等本土超市夹击，另一方面，华南地区的“民工红利”减少，消费需求下降也是不可忽视的一大因素。短期我们认为公司华南地区复苏情况仍然需要一定时日，而只有将大本营的经营情况有较为确立的业绩提升，全国范围的异地扩张才能更加游刃有余。我们预计在华南地区业绩逐渐有起色之后，公司将继续在新的省份进行扩张之路。
维持增持评级，短期业绩仍有一定压力：我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.70/0.91/1.21元的预测，以2010年为基期未来三年CAGR27.0%，鉴于目前超市普遍承受较大的费用开支压力，未来成长性可能将受到一定影响，我们略下调公司六个月目标价至20元，对应2011年28倍市盈率。公司短期业绩反转是否形成，需要通过目前异地西北、西南、华北等地区销售盈利能力复苏的确认，维持增持。
风险提示：异地扩张受阻拖累公司整体业绩，公司内生增长复苏低于预期。
（具体内容请见附件）
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