| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年07月28日 14:07 |
作者： |
唐佳睿 |
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业绩超市场预期，1H2011扣非后净利润增速48.40%：
1H2011公司实现营业收入15.34亿元，同比增长20.18%，归属母公司净利润8783万元(EPS=0.12元)，同比下降11.57%。其中扣非后净利润增速48.40%（2Q2010期间，公司出售董东煤矿45%股权，获利6348万元），业绩超市场主业0.09元左右的预期，但完全符合我们之前中报EPS 0.12元以及扣非后净利润50%左右的预测（1Q2011扣非后增速亦有69%）。
主力门店营业收入增速超预期，毛利率同比下滑0.25百分点：
1H2011期间，公司受益于CPI高企以及开元商城钟楼店15周年店庆双重利好，营业收入增速有较明显上升，其中开元钟楼店同比增速17.7%,超出我们之前12%的估计，我们认为公司由之前较为低端的百货逐渐转型为时尚百货，积极调整营销策略，实现品牌和服务水平双重提升是成熟门店仍保持较高增长的主要原因。而由于店庆和促销等因素，1H2011公司毛利率同比下滑0.25个百分点至18.54%，我们认为短期鉴于公司西旺店的开业，促销和打折仍将持续一段时间，预计2011年全年毛利率将略低于2010年全年水平，维持全年18.74%的毛利率估算（2010年为18.86%）。
期间费用率同比下降1.97百分点，营业收入增速较快是主因：
1H2011公司期间费用率9.92%，同比下降1.97百分点，主要原因是公司营业收入增速上升较快，而公司刚性费用增加速度放缓所致。我们认为公司西稍门店于2011年7月19日开业后（商业面积8.4万平米的大体量门店），费用率将承受一定压力，我们预测全年费用率在10.4%左右。
上调盈利预测和评级，六个月目标价7.20元：
不考虑地产业务EPS约0.03元，我们调整公司2011-2013年EPS分别为0.24/0.36(我们将出售银行股权0.02元以及向交行出售地产业务0.04元EPS由2011转移至2012年)/0.37元，其中零售主业分别为0.24/0.30/0.37元，以2010年为基期未来三年复合增长率33.9%，给予公司六个月7.20元目标价，对应2011年30倍PE。近一个月零售百货普涨近15%，而开元投资表现平平，我们认为市场低估了公司的合理价值，公司无论从外延扩张以及内生坪效来看，未来都能有较为亮眼的增长，西安钟楼店以及宝鸡店均属于当地百货销售第一的门店，园博会目前在西安召开是短期催化剂，调升至买入评级，建议投资者积极参与,目前价格被市场所低估！
风险提示：
公司新门店培育期过长、多元化业务经营的管理风险
（具体内容请见附件）
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