2011年中期业绩符合预期

    三全食品2011年上半年实现销售收入14.1亿元，同比增长41.4%，净利润达到8414万元，同比增长53.8%，每股收益0.45元。二季度收入和利润增速分别达到46.8%和90.5%。

　　收入超预期增长主要因为粽子产品的旺销。今年上半年公司汤圆、饺子、粽子和面点的同比增速分别为34.4%、31.6%、50.4%和33.7%。2011年的端午节提前10天，也就是说端午节后的淡季时间多合并10天的情况下，粽子的同比增速仍达到50%以上，超市场预期。粽子超预期增长主要因为前期公司对高端礼品粽长期的经营。

　　毛利率仍维持相对稳定。上半年公司毛利率同比下降1.28个百分点，其中二季度业绩同比下降1个百分点。上半年汤圆、饺子、粽子和面点毛利率同比下降0.74个百分点、1.23个百分点、3.94个百分点3.92个百分点。

　　评论：

　　收入高增长下的利润率稳定格局。基于行业的巨大空间，我们判断5年内三全食品的年均收入增速达到40%。同时，良好竞争格局使得公司利润率能维持稳定。我们判断未来公司仍有提价可能，2011年全年毛利率有望达到35%的水平。同时，由于公司渠道的改革（低毛利率和低净利润率的经销商渠占比提高）使得公司2011年的销售费用率仍将维持稳中略降的态势，净利润率有望保持稳定。

　　定向增发进入实质阶段，业绩预期将逐步兑现。公告定向增发预案，非公开发行募集资金金额不超过5.06亿元，发行底价在31.06元。募集资金将用于投资郑州二期基地，新增产能15万吨。公司业绩释放动力也将逐步加强，未来将通过业绩持续超预期，兑现我们对三全食品长期高速成长的判断。

　　估值与建议

    公司对应2011年和2012年市盈率分别为41.6x和29.3x。在估值不调整情况下，三全食品2011-2013年年均收益率约为30%-40%。2014-2015年利润率将有大幅度提升可能，年收益率将达到70%-90%。基于公司长期稳定成长前景，维持长期“推荐”。