事项

    近期，我们调研了美邦服饰，并就公司的规划与高管进行了沟通。

　　主要观点

    1、对大众休闲装行业的重新审视。
　　自2010年之后，我们注意到大众休闲装行业正在发生两点新变化：（1）行业由发展初期逐渐向中期过渡，跑马圈地的做量空间在缩小。（2）行业面临整体性的成本上涨压力。我们判断：一方面，中国市场消费升级的差异性使得“百花齐放”的格局仍将维持；另一方面，在行业成本上涨的背景下，16-25岁的休闲装行业竞争在加剧，“平效提升”成了题中之意；未来先行企业的优势会逐渐显现，而地方性品牌、渠道品牌等成为全国性品牌的难度在加大。

　　2、MC系列扭亏期待明年。
　　（1）相比国际品牌，美邦在“快时尚”的设计和供应链方面仍显不足，但其优势在于：1）掌握最全面的中国人身材的版型数据；2）掌握核心商圈的门店资源；3）平效超过国内品牌；4）布局直营，在行业成本稳定时期会落后于依靠加盟扩张的企业，但其侧重平效提升的思路会在行业成本大幅上涨时体现出提前覆盖成本上涨的优势。（2）目前MC的增长更多来自平效提升，平效增速维持在50-60%，我们估计MC平效已达到2万元以上。目前MC店铺中60%已盈利，预计明年MC将迎来扭亏，盈利约为5000万。

　　3、存货压力持续存在。
　　（1）一方面，由于收入规模的持续扩张、直营比例较高、秋装到仓等原因，我们预计中期和全年存货的绝对额下降空间不大；另一方面，我们预计“存货/收入”这一比例将逐渐回落。（2）我们估计，公司今年毛利率可能会持平：一方面由于目前存货高企、特卖店加大折扣处理；而随着棉价下跌，公司提价幅度有所下降；另一方面，公司终端折扣力度却比往年要小，我们估计上半年综合来看约在7.5-8折。

　　4、盈利预测和建议。
　　基于公司存货消化低于预期、MC今年仍然微亏，我们估计公司中报超预期的可能不大。我们维持对公司2011-2013年EPS1.15、1.63和2.11元，3年CAGR41%，给予公司2011年30倍PE，目标价34.5元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：（1）大股东即将解禁带来的潜在抛售风险；（2）渠道扩张带来的费用高企风险。（3）商业物业租金价格上升风险。（4）人工成本上涨风险。