| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年05月24日 15:04 |
作者： |
杨鑫;聂迪中 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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投资提示：
投资者今年以来始终担心中国海外工程建设因局势动荡而受阻，但往后来看海外局势趋稳和海外工程数据重新步入上升通道将逐步使得投资者对大件设备运输的情绪好转。公司出口货运价一直稳中有升，而回程则受到BDI下跌的负面影响，随着BDI从去年的3000点回落至目前的1000点上方，下行风险已经不大，即使短期不会向上，所以公司整体运价将重拾升势。另外新船在下半年集中交付，因此公司业绩势必三季度企稳、四季度回升。
考虑上述因素，我们今年以来首次推荐中远航运，重申推荐评级。
与市场不同的观点：
中远航运主要的目标市场仍是中国的海外工程项目。中国机械设备出口主要基于成本优势而非技术优势，因此中远航运短期内不会受益于中国高端重大件设备的大规模出口。当然我们认为中国海外工程承包具有巨大的成长空间，因此中远航运可以受益。中远航运并不会介入高端重吊船市场，但不妨碍其成为中国大件出口运输细分市场的领导者。因为公司适中的吊杆能力恰好适应中国并不高端的大件设备，较大的船吨位恰可满足中国货大批量的特点，海外工程建设的承包商也倾向于选择中国的航运企业作为运输服务商，而工程承包合同中运输商一旦确定就不再变更。上述特点使得中远航运具备了独特的优势。而欧洲船公司由于过于高端反而在这个市场上一身本领无法施展。
我们不认为中远航运货种结构中机械占比能迅速提升，因为当前的亚非拉航线结构决定了回程货只能以散杂货原材料为主，而去程货为了配合工程开展也常常运输钢材等建材。但是我们发现公司独特的优势是可以零成本的借助现成的中远集团的海外集运网络逐步开发新的航线，而别的重吊船公司只能单打独斗。当公司欧美航线因此扩展到一定程度的时候，回程货中机械货占比会提升，公司运价受BDI波动影响也会减少，公司的价值也会提升。
公司能提升的是去程运价。但回程运价和燃油成本不可控，因此当前阶段公司期租水平仍会大幅波动。但恰好BDI触底、油价企稳，公司业绩也将随着新船下半年集中交付步入上升期。
估值：
我们预测2011/2012年每股收益0.23/0.41元。公司航线船队网络的改善都是渐进过程，业绩不会立即充分释放，但按照重置价值来看目前股价已接近下限。往后来看，2015年公司业绩达到1.2元的概率很大，即使按15倍市盈率合理估值远期可以超过18元，因此远期具备广阔的空间。我们予以2011年7-10元的估值区间。
（具体内容请见附件）
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