| 来源： |
广州证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月24日 13:55 |
作者： |
张芳 |
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天虹商场以深圳为核心，向全国辐射拓展,逐步形成了以有形连锁零售业务为核心，以电子商务业务和品牌代理业务为两翼的业务模式。2010年公司实现营业收入增长26％，净利润增长36%。
股东实力雄厚,管理层激励到位。天虹军方央企的大股东背景能为公司在异地扩张和业务发展上提供必要的支持。另外，公司115名管理层人员通过奥尔公司、可来公司和康达特公司合计持股占总股本的7.95%，管理层激励到位。
城市中心店树立品牌，社区店抢占市场份额。目前社区店有33家,占比78%左右.业态上,公司采取“百货+超市+X”的组合模式，公司百货业务收入约占公司总收入的58%，超市占收入占比约35%，另外电器销售占公司收入的比例约为5%。我们认为公司社区购物+城市中心店的战略取向和“百货+超市+X”的经营模式能够较好的契合当前大众消费趋势性兴起的宏观行业环境。
深圳门店贡献主要利润，省外店尚处于培育期。我们预计省外的门店收入增幅将持续快于广东的门店，未来将有部分省外店开始大幅减亏，部分店开始扭亏为盈，成为公司业绩增长的另一动因。
异地门店快速扩张，复制和管理能力成为挑战。未来公司将坚持实施“有效益扩张和可持续发展”的发展原则，遵循“快速发展华南、东南、华中，稳步发展华东、华北，伺机进入西南、西北”的发展布局，将争取年均新开设10家左右门店.随着异地门店数量不断增长，如何增强门店的复制能力和异地管理能力成为挑战。区域总部的建立将有利于门店更贴近当地市场，提高管理层的反应能力，增强与供应商合作关系. 电子商务立足深圳，放眼华南。我们认为天虹短期立足深圳，放眼华南的电子商务目标符合公司现状。随着天虹电子商务的快速发展及公司异地门店的增加，其异地物流中心的配套建设将成为网上天虹在远期能够覆盖全国的基础，但目前时机还不成熟。
预计11-13年每股收益分别达到0.79、0.97、1.18，动态市盈率分别为27、22、18倍，暂给予谨慎推荐评级。未来面临的主要不利因素：1）异地拓展将在短期影响毛利率水平；2）租赁到期后租金上涨压力较大；3）劳动力成本上涨导致销售费用上升。
（具体内容请见附件）
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