| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年04月28日 15:03 |
作者： |
杨鑫;聂迪中 |
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2011年一季度业绩基本符合预期：
中海集运一季度亏损1.5亿元（经常性亏损1.8亿），对应每股收益-0.0125元（-0.152元经常性每股收益），是去年二季度以来的首次亏损。与去年四季度相比，公司收入、毛利润、净利润分别环比下滑13%、99%和117%。
发展趋势：
今年旺季运价高点难超去年：判断运价同比变化需要分析未来今年与去年供求有何不同。从需求来看，今年2-3季度的运量预计比去年同期增长10%左右；从供给来看，预计今年年中的船队规模同比增长9%左右，但是去年年中约7-8%的运力闲置而今年年中则可能只有1-2%的运力闲置，照此计算今年年中活跃运力同比增加16%左右。因此以今年年中为时点来看，行业的产能利用率不及去年同期（100%以上），或者说运力紧张程度不及去年同期。因此，我们判断今年集运的运价高点应该不及去年。
全年净利润将低于去年：2010年WTI均值仅80美元，2011年以来WTI均值已近100美元。我们曾经测算燃油成本上涨可以侵蚀0.17元的每股收益（3月30日年报点评）。而港口装卸、保险等其他成本亦有上升。由于运价均值不及去年，因此收入较难超过去年，而成本上升将导致全年业绩会显著低于去年。
不过不可否认的是往后半年来看，二三季度运价环比回升的确定性也较强：判断运价环比走势需分析未来两个季度的供求关系走向。从需求来看，参照季节性，二三季度货量水平会比一季度约高10%；从供给来看，根据现有运力投放安排，三季末比一季末运力增加约5%，因此全行业在二三季度的舱位利用率会高于一季度。因此我们认为运价旺季反弹的确定性较强（4月13日公司简评）。目前欧线运价不足1000美元/TEU，处于保本线下，公司计划5月中旬提价275美元/TEU，若成功提价可大体盈亏平衡，而供求关系继续改善公司还可能继续上调。美线按照目前谈判有望达到1900美元/FEU，也比目前1600美元/FEU的现货价要高。估值与建议：
未来半年运价反弹但油价走稳的概率较大，因此我们仍认为股价在未来半年有交易机会：中金公司大宗商品研究员预测未来油价继续大幅飙升的概率较低，而旺季到来供需情况好转后，油价成本更易向下传导。我们维持2011-2012年每股收益0.21/0.30元的假设不变，目前A股和H股的市净率分别为1.6x和1.0x，和其他航运公司相比具有一定安全边际。后市应关注现货运价的反弹，维持“推荐”的投资评级。
（具体内容请见附件）
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