| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年04月25日 15:31 |
作者： |
郭海燕;钱炳 |
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2011年1季度业绩超预期：
大商股份2011年1季度实现营业收入87.9亿元，同比增长33.1%，净利润1.4亿元（每股收益0.48元），同比增长254.6%（追溯调整2010年1季度业绩2600万元至3960万元），显著超出市场预期。收入增长加快、费用率降低，业绩反转趋势得以延续，同时也是公司多年来第一次报出高单季盈利。
收入增长加速，门店经营趋势向好。报告期，公司收入增速创新高达到33%，主要得益于17%左右的同店增长、新开大店逐渐扭亏成熟，以及收购淄博商厦带来的并表效应。同时，公司1季度开展了销售竞赛，有效激发起各地员工热情，也体现出改制后公司经营的改善趋势。
费用控制有效，净利润率提升至1.6%。销售管理费用率下降达到2.4个百分点，体现出了费用控制和经营效率提升。
受益于收入增长以及费用控制，净利润实现显著增长。
经营现金流充裕，存货周转率同比提升5.8次（全年化）。
趋势展望：
正如我们所一直强调，公司基本面改善是大势所趋。大商行业和网络规模优势显著，中长期业绩改善和提升空间大，1季度盈利向好趋势已有体现。由于季节性因素我们不排除单季业绩存在小幅波动的可能性，但反转的大方向确定。预计公司今年将新增10家左右百货店（4家为收购淄博门店）、门店和区域优势进一步巩固。
定向增发一直是公司的诉求，但确切的时点还较难判断。增发会带来更强的业绩释放动力，帮助其并购到更多资产，增进与投资者的交流，从各个角度来讲均是件好事。
股权变化正处于微妙时期。目前大商集团持股8.8%、仅比国资8.81%的持股比例低0.01个百分点。如果国资进一步减持或者集团进行增持，那么大商集团将成为第一大股东，而为了防止同业竞争，集团可能会注入相关资产，同时管理团队的激励将有望得到进一步落实。
投资建议及在组合中的定位：
大商是零售板块业绩反转和物业价值双重典型代表。2011年市盈率34倍，并不便宜，但预计公司2011年收入有望达到297亿元，P/S值只有0.4倍，处于板块最低水平之列，中长期改善空间大。
同时，公司按物业价值测算的每股NAV能够达到63元，股价具备坚实的价值支撑。
（具体内容请见附件）
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