| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月31日 14:41 |
作者： |
罗胤 |
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业绩略低于预期。2010年公司销售五粮液系列酒比上年同期增长23.67%；共实现营业收入1,554,130.05万元，同比增长39.64%；实现净利润439,535.55万元，同比增长35.46%；每股收益1.158元。
四季度销售管理费用率高企蚕食当期收益。四季度公司的销售、管理费用率分别高达18.84%和12.4%，比上年同期上升6.22和4.83个百分点，费用率高企大幅蚕食公司当期收益，使得公司营业利润率比上年同期下降11.09个百分点，在录得31.3%收入增长的情况下，仅取得了5.77%的利润增长，显著低于预期。
高价位酒增长迅速，预收账款保障未来业绩。在五粮液酒提价放量及关联销售整合因素带动下，公司高价位酒实现迅速增长，增速高达51.07%。在当前五粮液酒渠道价差放大的背景下，公司具有较强提价预期，提价将推动公司高价位酒进一步实现业绩提升。同时，在产品热销的情况下，公司预收账款大幅增长，期末余额创历史高点，高达71亿元，比上年同期增加27亿元，比三季度增加18亿元，将为11年业绩提供有效保障。
超高端中价位双管齐下，为业绩增长添动力。在维持“1+9+8”产品体系不变的基础上，公司一方面加大中价位产品的开发力度，设立华东营销中心，重点打造五粮春、五粮醇、永福酱酒等产品；另一方面则大力拓展五粮液主品牌以上超高端产品系列，如五粮液老酒、五粮液封坛酒等。超高端中价位的双管齐下，将推动公司产品结构向“纺锤型”转变，为业绩增长再添动力。
投资建议：我们预计公司2011-2013年的EPS分别为1.52、1.84和2.21元，对应动态市盈率分别为20.6、17.0和14.2倍，估值仍具持续提升空间，维持“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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