| 来源： |
兴业证券研发中心 |
发布时间： |
2011年03月28日 15:25 |
作者： |
王晓冬 |
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公司的业绩与业绩快报一致，略高于此前市场的一致预期，主要原因是公司的主营代理与顾问业务收入增长较快。
行业集中度继续提高，公司代理业务市场份额明显上升，缩小与易居的差距。公司2010年实现代理业务收入9.04亿元，同比增长77%。全年完成代理金额1,216亿元（结算金额1,016亿元），增幅为75%，占全国商品房销售总额的2.32%，较2009年提升了0.41个百分点。同期易居的结算代理销售额约1,062亿元，增速为22%，也高于全国房地产销售额增速，行业的集中度继续提升，同时公司缩小了与易居之间的差距，均符合我们此前的判断。
代理行业竞争激烈，公司代理佣金率总体平稳，毛利小幅下降。公司2010年的代理佣金率为0.89%，较2009年的0.88%小幅上升，符合我们的判断。相比而言，易居的佣金率则持续下滑，从2009年的1.43%继续下降到1.1%，可能由于世联地产所在的珠三角地区竞争一直激烈，进入新区域并未大幅拉低佣金率。由于2010年公司扩张速度较快，新城市业务拓展导致代理业务毛利率从51.4%下降到了47.5%。
顾问业务收入大幅增长，略超我们的预期。公司2010年顾问业务收入3.1亿元，同比增长97%，而2007-2009年公司顾问业务的收入在1.5亿元左右波动，2010年顾问业务的合约数和合约单价均明显上升。2010年全年地产投资维持高位，龙头企业顾问业务收入均大幅增长。我们预计未来几年随着房地产投资增速的回落，顾问业务的增速将有所下降。
二手房经纪业务受调控影响，收入有所下滑。公司2010年经济业务收入5,148万元，较2009年下降17%，毛利率为1.12%，公司分店数从29家增加到了41家，但分店的平均销售额明显下降。
我们认为长期行业的集中度将持续提升，近几年公司仍将以扩大市场占有率为主要目标，公司代理业务市场份额的上升将是大概率的事件，预计未来两年收入增速能保持在25%左右。顾问业务保持稳定增长，增速将有所放缓，而公司的经纪业务则基本保持平稳。公司在扩张阶段有一定的成本压力，处在培育期的城市利润能否爆发仍有待观察（详细分析请见2月14日的调研简报《快速扩张的地产服务业龙头》）。
预计公司2011-2013年EPS为1.42元、1.81元、2.28元，对应的市盈率分别为20倍、16倍、13倍，维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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