| 来源： |
国都证券研究中心 |
发布时间： |
2011年03月24日 15:46 |
作者： |
邓婷 |
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2010年公司实现归属于母公司股东净利润336.26亿元，同比增长2.3%，摊薄EPS为1.19元，公司净资产收益率为16%。业绩表现符合预期。
1.首年期缴保费增长较快，但业务结构不如09年。2010年，公司已赚保费达3180.9亿元，同比增15.6%；其中首年保费较09年增长12%，首年期交保费增长31.3%，续期保费增长21.4%；首年期交保费占首年保费比重由09年的25.38%提升至29.76%，续期保费收入占总保费的比重由09年的38.20%提升至40.22%。不过，2010年公司首年期缴保费的业务结构逊于09年，10年期及以上期缴保费收入同比下降10%，新增期缴保费主要为10年以下，其中银报渠道期缴贡献了约220亿。2010年公司一年新业务价值达198.39亿元，同比增12.0%，由于银保期缴占比提升的原因，APE利润率为42.5%，略低于09年。
2.投资表现稳健。2010年公司实现投资收益641.5亿，同比增长13.18%，投资收益率为5.11%，较去年下降66个基点，在上证指数下跌14.3%的市场环境下，公司的投资表现总体较为稳定。期末，公司投资资产达到13361.6亿元，增长14%，其中权益投资占比由去年的15.31%降至14.66%，债券占比为45.51%，定存占比为33.05%。国内经济已经进入新一轮加息周期,这将有利于保险公司扩大固定利息收益,不过保险公司能否取得超预期的投资收益还需要依赖资本市场的表现。
3.可供出售金融资产价值下降拖低内涵价值增长和偿付水平。受可供出售金融资产价值下降和分红增加影响，公司经调整净资产价值较09年下降约153亿，导致内含价值仅增长4.5%。同样是受以上两因素影响，期末公司偿付能力充足率为212%，较09年下降91.6个百分点。不过公司表示未来2-3年，依赖自身盈余积累，公司可以将偿付水平保持在200%的合理水平之上，公司短期无融资压力。
4.投资建议。由于基数较大，公司规模增长弹性较小，而业务结构的改善则是一个渐进的过程，预计2011年公司新业务价值增长12%，净利增6%，EPS为1.26元。目前股价包含1年新业务乘数为11.7倍，对应P/EV为1.78，P/E为16.9倍，估值与08年金融危机底部相当，具有较高安全边际，未来应有绝对收益空间，刺激因素有待资本市场表现，给予推荐-A评级。
（具体内容请见附件）
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