| 来源： |
中原证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月17日 15:53 |
作者： |
吴剑雄 |
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公司销售超百亿。报告期内，公司项目累计实现销售合同金额116亿元，创造了公司新的历史记录。公司2010年销售额占杭州市主城区商品房销售总额的10％，进一步扩大了公司在杭州的市场份额、强化了公司区域市场的领先地位。公司2010年结算项目主要来自阳光海岸、金色蓝庭、新城时代广场、千岛湖别墅及万家花城二期等项目。
公司土地储备充足，布局富裕城市。2010年，公司通过招拍挂及合作开发的形式，新增土地储备71.80亿元，增加权益土地面积54.63平方米，增加权益建筑面积119.15万平方米。截至2010年末，公司权益土地储备面积达到138.37万平方米，权益建筑面积360.58万平方米。公司已经成功走出杭州，开始布局富裕的长三角三、四线城市。公司已有土地储备分布在杭州、绍兴、上虞、衢州、萧山和金华。
现金充裕，资金链安全。公司2010年末资产负债率为79.89%，但是扣除无需还本付息的预收账款之后的负债率仅为37.99%，处于行业较低水平。公司目前手持现金39.97亿，而短期借款只有2亿元，一年内到期债务只有5.27亿元，短期偿债压力很小。报告期末公司的每股经营现金流量为0.15元，而行业大部分公司每股经营现金额都为负值。我们认为在行业资金紧张的2011年，公司充裕的资金将是度过行业难关，实现逆势发展的重要资本。
未来两年业绩保障性高。报告期末，公司预收账款达到124亿元，是2010年营业收入的2倍，2011年的业绩已经完全锁定，2012年的业绩也已经大部分锁定。
毛利率稳定维持在高位。公司近几个季度的毛利率都超过45%。公司高毛利主要因为结算项目毛利高及公司期间费用率低。公司结算项目绝大部分处于房价较高的杭州，而且产品类型除了普通商品房外，还包括面向高收入人群的高附加值住宅。另外，公司高毛利还来自公司较低的销售费用率，报告期末的销售期间费用率仅为5.35%，低于行业平均水平。
盈利预测。我们预计公司2011-2012年每股收益分别为1.04元和1.38元，3月15日收盘价对应的市盈率分别为10.67倍和8.00倍，相对于其确定性的增长，其估值低估。但是短期内，由于地产板块整体估值一直收到政策调控和成交量萎缩双重压制，公司短期内也难有大的投资机会，我们维持公司“增持”投资评级。
风险提示。房地产调控政策风险；公司限售股解禁风险。
（具体内容请见附件）
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