| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月16日 16:33 |
作者： |
曾光 |
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公司增收不增利的主要原因在于集中开设的新店需要培育期以及老店进行了集体翻修。2010年公司扩张迈出了历史最快的步伐：收购2家加盟店、开业直营店8家，共拓展12个项目（其中两家设有菁英汇）
这些新设直营店贡献了2010年总营收增量的48.6％，但其带来的业绩亏损（2252万元）直接侵蚀了公司2010年业绩。与此同时，公司对9家老店进行了装修改造，造成营业利润减少1800万元。而09年3月营业的西宫店本年进入成熟期，权益利润增加2213万元，是抑制公司净利润更大幅度下滑并助推营收较快增长的重要因素。此外，201年CPI高企对公司造成了较大的成本压力，餐饮业务毛利率下滑1.1％也是导致报告期业绩低迷的另一重要原因。
此外，我们认为2010年业绩较低还有深层次的原因。首先，1月1日公司推出了股权激励方案。激励对象行权的业绩考核条件为11-1年的净利润年均增长率20％，2010年成为业绩考核基点。较低的基数有助于行权方案更为顺利实施。此外，2012年11月11日，公司将迎来全流通，因此2012年前后较好的业绩表现符合全体股东的利益诉求，而公司新开门店一般有6-12个月的市场培育期。此外，利用IPO带来的资金优势，快速抢占市场和强化品牌影响力预期预期也是公司2010年进行超常规的快速扩张和对老店的集体改造的重要考量。
2011年公司仍有望开业4家以上门店。除前期已披露的将于2011年开业的武汉三阳路点和孝感店外，公司本次又公告计划使用超募资金在南京和北京租赁房产开办2家新店。不过，我们预期2011年开店速度可能难以继续2010年的水平。从过去几年实际情况来看，公司业绩增长更主要来自于连锁扩张带来的次新门店进入成熟期。因此，201年后公司业绩有望进入释放周期。
给予“推荐”投资评级。预测公司11-13年EPS分别为0.59、0.82、1.00元。湘鄂情所处的中高端政商务餐饮市场前景广阔，且作为民营企业机制灵活，释放业绩动力充足。虽然公司短期估值略高，但未来1-2年仍有望迎来业绩释放周期，且27.35元的行权价格使得未来公司业绩超预期可能性较大，暂维持“推荐”评级。
风险提示：市场竞争趋于激烈；异地扩张效果低于预期。
（具体内容请见附件）
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