| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年03月01日 14:49 |
作者： |
蔡宏宇 |
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撰写时间： |
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2010年业绩略低于预期：
中国铝业2010年实现收入1,210亿元，同比增长72.19%，归属母公司净利润7.78亿元，折合每股收益0.06元，同比扭亏为盈，低于我们0.07元的预测及市场的一致预期（港股市场为0.08元，A股市场为0.09元）。其中，四季度每股收益0.02元，环比扭亏。
正面：1）铝产品产量稳步增长。2010年公司氧化铝、化学品氧化铝、原铝以及铝加工产品产量分别同比增长30.3%、16.3%、11.6%以及43.9%。2）4Q毛利率环比有所提升。4Q毛利率为7.2%，环比上升2.9个百分点，主要由于四季度铝价环比上涨7%。
负面：1）资产减值损失上升明显。四季度公司资产减值损失环比上升接近6亿元，折合减少每股收益约0.04元。2）有效税率上升显著。四季度公司有效税率达到49%，环比上升48.7个百分点，主要因为四季度公司环比扭亏为盈。
发展趋势：
毛利率有继续向好趋势。年初至今LME铝现货价格上涨3%，同比涨幅达16%，受成本推动和全球流动性充裕影响，铝价有望继续得到支撑。公司直购电去年由于节能减排而被停止，今年直购电项目有望恢复，公司也一直努力争取获得新的直购电试点，预计电力成本上升势头将趋缓。
重启A股定向增发，提升规模和资源优势。公司拟通过非公开发行方式募集资金，主要用于旗下兴县80万吨氧化铝项目与中州分公司选矿拜耳法系统70万吨扩建项目。募投项目有助于提高公司在国内氧化铝市场的份额并使公司占据资源优势。
进军上游且谋求多元化利于公司长远发展。公司近期参与山西介休煤炭资源整合、收购西芒杜铁矿石资产，另外与萨帕公司组建合资公司，受益于下游快速增长的轨道交通市场。虽然上述项目对业绩做出实质性贡献尚需时日，但将有利于公司长期发展。
估值与建议：
我们维持2011年和2012年盈利预测0.16元和0.24元，对应2011/2012年PE为69/45倍。维持对公司的中性评级。
风险：铝价大幅下跌，项目进展速度慢于预期。
（具体内容请见附件）
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