| 来源： |
国都证券研究中心 |
发布时间： |
2011年02月23日 14:06 |
作者： |
徐昊 |
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核心观点
1.业绩增长保持平稳但低于市场预期。2010年，公司实现营业收入5.75亿元，同比增长33.85%，实现营业利润1.81亿元，同比增长19.42%，实现归属于母公司净利润1.55亿元，同比增长18.80%。摊薄每股收益1.11元。2010公司业绩基本延续2009年20%左右的平稳增长，但低于市场预计30%以上的增速。
2.非经常性因素致业绩低于预期。2010年扣除非经常性损益后，归属于母公司净利润为1.61亿元，同比增长25.30%。非经常损益绝大部分来自上市费用。2010年该费用为997万元，而同期非经常损益额为-718万元。因为该项费用的一次性计入，报告期内公司管理费用较同期上升99.40%，管理费用率提高3.74个百分点。吉西他滨大幅降价也是业绩低于预期的主要原因。我们依据其他产品的收入估算，2010年吉西他滨的毛利润减少约1100万元，同比减少约40%。
3.鹿瓜多肽增长稳定，吉西他滨有量无价。根据母公司收入预测，自主产品销售额约为2.87亿元，同比增长20.24%。鹿瓜多肽增长在25%左右。新适应症推广以及使用剂量提高对推动鹿瓜多肽平稳增长起到关键作用。吉西他滨则因为公司主动降价，销售额增长有所影响，但销量增长依然乐观。假如2011年吉西他滨不再降价，则增长有望恢复。
4.代理品种持续放量，业绩贡献加大。DNA、新特钙口服液和前列地尔三大品种推动代理业务持续放量。我们推算代理销售收入大约为2.82亿元，同比增长约52%，高于自主产品增长。由于代理品种收入占比提升，代理业务对业绩贡献加大。我们测算经纬医药2010年净利润约为2500万，对公司业绩的贡献近20%。前列地尔仍处于市场覆盖阶段、而DNA刚进入地方医保，因此代理业务的快速增长仍将保持。
5.关注头孢米诺带来的新业绩增长点。2011年公司将正式开始销售明治0.5g规格的头孢米诺。头孢米诺是目前头孢类抗生素的明星产品，07年样本医院的增速达到54%，用药金额在头孢品种中居第三位。公司代理销售模式非常适合抗生素的销售推广。我们预计今年的销售额将达到5000万元。
6.盈利预测与投资评级。考虑到吉西他滨的降价，我们下调其收入增速和毛利率，同时对三项费用做出调整。预计公司2011-2013年EPS分别为1.69元、2.30元和2.84元，对应动态PE为43、32、26元。考虑是由于短期非经常性因素致公司业绩低于预期，公司长期增长趋势不变，我们维持公司“推荐-A”评级。
（具体内容请见附件）
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