| 来源： |
华泰证券研究所 |
发布时间： |
2011年02月15日 15:49 |
作者： |
佘建军 |
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公司主要从事机票代理业务，2010年前3季度总计1.3亿的收入中，机票销售佣金占到了98.8%，为1.28亿元。机票代理业务近几年仍将是公司最核心的业务，公司当前有进军酒店预订、综合旅游服务市场的打算，但上述行业进入门槛不高，竞争激烈，近期不会为公司带来较大盈利。
对于机票代理业务，公司过去几年分享了行业高速成长带来的营业收入的快速增长，07年-09年，公司营业收入年均增速为30%，净利润年均增速为21%。未来，随着我国民航市场的持续成长，公司所面临的市场蛋糕也在扩大，这是公司未来成长有利的一面。但基于以下理由，我们认为传统的机票代理商的生存空间受到压制，难以呈现此前的高速增长势头：首先，机票代理进入门槛较低，竞争较为激烈，市场蛋糕在增加，但分食者也在增加；其次，随着电子机票业务的发展，消费者的消费习惯逐步发生改变，携程、艺龙等机票、酒店综合服务商依靠强大的线下营销的支撑，其在线服务的强势地位愈发巩固，电信、移动等通讯运营商也在利用其优势地位进入机票代理行业，这将冲击着传统的机票代理商；最后，在民航需求旺盛的情况下，航空公司的话语权在增加，尽管仍依赖传统的机票代理商增加销售，但为了节省营销费用，其也加大机票直销的力度，通过航空公司网站预计机票简单可靠，而且还可能获得更多的优惠。
我们认为，公司仅仅依靠原来的机票销售代理业务，无法支撑业务快速增长，为了打开成长空间，进行业务转型势在必行。公司正向“在线综合商旅服务提供商”逐步转型，公司已成立了呼叫中心、可可西网、飞人网（******）、网购B2B平台（******），但是，公司向商旅综合服务提供商转型过程同样面临较为激烈的竞争，携程、艺龙等先跑者已经建立的竞争优势将使得公司面临着激烈的竞争。因此，我们判断，公司进入新的业务领域短期不可能为公司贡献盈利，转型的效果仍有待观察，未来几年内，公司的业绩仍将依赖于机票代理销售。
预计公司10-12年每股收益为0.68元、0.82元、0.98元。考虑到近期创业板估值水平回落，以及公司正处于转型过程，成长空间有一定的不确定性，对于2011年的每股收益给予30-35倍PE，公司合理股价区间为24.6-28.7元。
公司的投资风险：机票代理竞争激烈，销售佣金率存在下滑的风险；公司在业务转型过程中费用支出增加，短期对业务有负面冲击。
（具体内容请见附件）
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