| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2011年02月09日 14:06 |
作者： |
丁频 |
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1.登海的高成长可以维持多久？
我们认为2011-2012年仍是登海种业高速发展的时期。原因是：
1）
足够的市场容量。根据《玉米优势区域布局规划》，08年黄淮海区域玉米种植1.45亿亩，分别占全国种植面积的36.8%，计划到2010年末，达到1.6亿亩以上，到2015年末，稳定在1.7亿亩，优质玉米面积比重达到85%左右，单产提高约15%。如以现在的播种水平，每亩用种量是2.5公斤，则全国的需求量是10.62亿公斤，黄淮海夏玉米区需种量4亿公斤，当前，登海种业的年销售数量为4698万公斤（包括先玉335），占黄淮海的11.75%，占全国市场的4.42%。假设未来全国都采用单粒播种的方式，按照每亩用种量1.5公斤计算，黄淮海的市场容量可达2.4亿公斤，则登海种业的市场占有率为19%，届时种子的单价水平必然提高，且对种子的性能要求更高。即便如此，美国先锋种业的玉米种子在北美的市场占有率达到30%，可见公司的天花板还远未达到。
4.公司会并购扩张吗？
农业部在2010年10月公布的《农作物种子生产经营许可证管理办法》征求意见将两杂种子企业申请生产经营许可证的注册资本标准由500万元提高到3000万元，且要求固定资产不得低于1500万元，直接用于生产种子的固定资产比例不低于70%。行业门槛的提高势必会加快行业整合速度。同时，政府鼓有意引导支持育繁推一体化企业通过并购、参股等多种形式，开展兼并重组，改变种子企业“多、小、散、弱”的状况，提高市场集中度和竞争力，做大做强民族种业。公司作为玉米种子行业的龙头企业，受到政府的大力扶持，根据现在的形势，我们认为公司存在对外并购的可能。但作为当然的龙头老大，公司在选择并购对象上会慎之又慎，条件相对较为苛刻。
5.盈利预测和投资建议我们预计公司2010-12年公司的每股收益为1.22、1.91和2.49元。盈利预测表附后。当前，我们重点关注的农业上市公司2011年的PE达30x，而公司当前股价对应的PE11为32x，相对行业几乎没有溢价，对于一个年增长50%，具有核心竞争力的公司而言，并不合理。美国农业上市公司的平均PE为10-15x，而孟山都的PE11为25x，五年销售收入增长率为8.8%。我们再次重申公司未来具有较为确定的高成长，仍维持对公司“买入”的投资评级，目标价格80元。股价表现的催化剂：2011年一季度业绩大幅增长。我们认为一季度业绩增幅在50%以上。夏播区玉米的播种时间为6月上中旬，当前的干旱天气尚不会对今年玉米播种产生实质性影响，但干旱题材仍可能成为所有农业股的催化剂。
6.不确定因素天气异常。
（具体内容请见附件）
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