| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年01月18日 14:21 |
作者： |
陈昊飞 |
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新闻：
中国联通联合第三方销售渠道集中采购500万低价位的热销WCDMA手机，包括诺基亚2730c、诺基亚7230、三星S3370、索尼爱立信J108i、LG-T320、中兴E850和华为U7520。
从本周起，用户只要入网选择66元以上的3G套餐计划，签约在网两年，并预存800元话费，即可免费获得上述几款手机一部。
中金点评：
本次集采拉开了联通手机补贴新政的序幕；更加坚定了我们对公司2011年3000万净增用户和净利润翻番的预期。维持“推荐”评级。
1)套餐对用户非常有吸引力，对联通也有利可图每部手机的集采成本约为500元；两年期66元3G套餐的总收入为1500~1800元（其中800元需要预存）。手机补贴约占套餐总收入的30%，而预存话费相当于手机补贴的1.6倍。由此可见，该套餐对联通的现金流和利润都是正面的。
目前，联通3G网每年的折旧约100亿元人民币，可容纳1亿普通3G用户；摊到每个用户身上的边际折旧费用为每年100元。
没有补贴，我们很难预测这500万用户具体多快能被发展入网。但在目前的补贴套餐下，第三方销售渠道普遍认为套餐极具吸引力，对其销售前景充满信心－－在没有补贴的情况下，这些品牌机的销售价也要700~1000元；800元的预存和每月66元的套餐看来相当划算。
资本市场依然往往是"闻补贴色变"－－听说补贴大幅度增加就认为是利空，降低补贴是利好。我们认为这样的认识是孤立的看待手机补贴，没有看到它带来的好处，或"守株待兔"的认为没有补贴这些好处也早晚会来。
我们的认识正好相反－－在补贴占套餐总收入30％－50％的情况下，补贴越多越好（锁定更多的收入和用户，带来更多的现金流；例如1亿个iPhone补贴需要将近4000亿的手机补贴费用，但能同时带来两年总共7000多亿的收入和立即收到6000亿的预存款）；没有补贴，早可以来的用户可以晚来，收入和现金流状况得不到改善，网络质量得不到及时提高，口碑又下降－－一旦落入恶性循环，甚至可能被中国电信抢去先机。
作为国内唯一的WCDMA运营商，一旦进入正循环，联通的网络和手机优势将不断增强。一旦用户数据粘性培养起来了，自己的网络质量和服务显著提高了，联通随时可以根据当时的情况降低手机补贴的幅度。
2) 2010年受制于手机补贴力度太小，2011年补贴将显著加大虽然手机补贴有助于提高利润，改善现金流，但联通2010年的手机补贴力度非常有限，因为以下3点原因：
i)联通将手机补贴一次性计入当期费用，而将对应的所有收入分24个月计入。因此，手机补贴会导致当期"会计亏损"。因为国资委考核的主要指标是基于会计口径的经济增加值（EVA），联通无法不顾忌被"收入－费用不匹配"的会计处理所扭曲的"会计利润"，不敢采取应该采取的激进的手机补贴策略。
ii)联通的BOSS和ESS (电子销售系统)尚未完善。手机补贴力度过大可能会导致像CDMA时期的漏洞。
iii) 2010年WCDMA手机在质量和成本上仍还有不尽如人意的地方；许多手机厂商和第三方销售渠道仍受制于或独家绑定中国移动。
2010年的手机补贴预算仅30~50亿元；而150万部iPhone的手机补贴就用了60亿元，联通给其它手机的补贴极为有限。因此，市场仿佛感觉WCDMA手机好像除iPhone外也没有什么优势。
我们认为，以上三点制约联通2010年手机补贴的因素在2011年都会有突破。2011年，更多非iPhone智能手机的补贴套餐的推出将有助于净增用户数的快速提高。我们看到，各大手机厂商都将在2011年推出大量的新款WCDMA手机。
我们即使按补贴推出30~50款新机、每款发展30~50万签约用户来计算，净增用户预计将达到1000~2500万。
除了“预存话费送手机”外，联通还提供更为优惠的“买手机送话费”方案；后者不需要被计入手机补贴费用。
手机补贴是业务步入良性循环的关键：通过补贴吸引用户，创造收入和现金流，从而进一步推动网络优化，提高服务质量。
3)不用担心中国移动和中国电信的iPhone苹果公司不会推出TD-SCDMA制式的iPhone手机，而中国移动的2G网络无法负担移动数据需求的增长。
中国电信的CDMA版iPhone预计到今年年底才有望推出。即使2012年供货能达到200-300万台每年，电信版的iPhone也不会直接去争夺联通的3G用户，因为毕竟90%的潜在用户还在中国移动的网上。其实，我们反而期待中国电信和联通能一起帮助快速提升中国的移动数据用户渗透率并早日达到爆发的拐点。
（具体内容请见附件）
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