| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2011年01月04日 13:55 |
作者： |
曾光;陈青青 |
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撰写时间： |
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*ST张股被称为“中国旅游山水第一股”，但自96年上市以来却饱受磨难。今年以来，公司先后出售旗下五个子公司，消除大部分亏损源，并拟注入张家界森林公园核心资产环保客运，以及未来将在核心景区修建杨家界索道。此外，公司或有负债问题也全部解决。经过此次大刀阔斧的重组，饱受劫难的张家界旅游可算实至名归，迎来新生。本篇深度调研报告对公司发展现状和前景进行了详尽分析和展望，梳理了投资价值点。
投资要点：
营业外收入大幅增加，今年保壳摘星无疑。公司今年主业经营情况良好：1、今年张家界旅游市场增长迅速，游客人数增长超过20%，带动公司十里画廊和宝峰湖景区客流大幅提升。2、十里画廊观光电车提价，推升主业盈利提升。更主要的是，今年公司因债务和解、股权置让获得资源使用费豁免、财政贴息等，预计全年产生营业外收入2974万元，全年净利润将达1621万元，公司扭亏为盈，2010年保壳摘星无疑。
出售旗下五个子公司，消除业绩亏损源，有利于集中资源经营张家界旅游业务。公司今年先后将旗下临湘、猛洞河、坐龙峡、德夯、浏阳市山水旅游等子公司的股权转出。出售上述子公司，虽产生股权损失446.95万元，但消除了以前的主要亏损源（目前公司的亏损资产只剩下了国际大酒店），有利于公司集中精力经营张家界的旅游业务。
定向增发购入环保客运，构筑公司长期核心竞争力，明年摘帽是大概率事件。环保客运是张家界核心景区除门票外的最优质资产（与门票捆绑销售）。公司以15倍PE低价收购环保客运，构筑公司长期核心竞争力。预计定向增发将在2011年完成，按照备考盈利预测约能增厚当期EPS 0.15元。今年张家界旅游市场超预期增长，带动环保客运业绩超预期，明年经营状况超过备考盈利预测也是大概率事件，我们乐观估计增厚公司EPS 0.18元。因此2011年公司摘帽也是大概率事件。
杨家界索道是公司未来新的增长亮点。杨家界景区为张家界森林公园内新开发的景点，景色独特但仍需一定培育期和配套设施的完善。预计杨家界索道将在明年开工，2012年投入运营。假设前两年为培育期，通过和其他索道比较，我们保守估计2012-2014年杨家界索道约能新增净利润942万、1538万和2363万元。
首次给予公司“推荐”评级。在不考虑环保车提价和杨家界索道的情况下，预期公司10-12年EPS分别为0.07、0.23、0.28元。按照景区类子行业平均合理动态PE 40倍，公司合理目标价在9.2元左右。若再考虑隐性资产杨家界索道的盈利潜力，以及公司未来在张家界市的资源整合可能性，我们给予公司中长期“推荐”的投资评级。
风险提示：资产注入进程低于预期，杨家界索道开发进程低于预期，区域市场竞争加剧对公司经营带来冲击。
（具体内容请见附件）
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