| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年12月21日 14:45 |
作者： |
蔡宏宇 |
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公司近况：
公司拟以87亿元收购集团持有的9家公司股权和1家公司主要资产，价款占公司3Q末总现金的10.1%，净现金的84.8%，净资产的4.6%，我们预测的2010年经营现金流的16.6%。收购价款中包头矿业、神宝公司和财务公司分别占35.3%、27.7%和11.9%。分类来看，煤炭、电力和其它分别占68.1%、8.4%和23.4%。
评论：
资产注入将打开公司煤炭业务的持续成长通道。此次注入的煤炭资产在中国标准下的总资源量和可采储量分别为37.0亿吨和24.3亿吨，分别较目前增加21.0%；JORC标准下的总可售储量17.5亿吨，增加23.7%；2009年实际产量1682万吨，为公司当年产量的8.0%。集团还有乌海能源、神新、神宁等60-70亿吨可采储量、600-700亿吨资源量及神华煤制油公司有待后续注入。
煤电一体化优势得到继续巩固和深化。公司收购的呼电公司2*600MW机组已于12月投产，装机容量较目前增加4.6%。呼电与神宝毗邻，未来完全采购该矿褐煤，一期年耗煤量370万吨，有助于减少运输成本、缓解外销压力；呼电二期2*600MW机组目前处在可研阶段。另外，收购的洁净煤公司2*50万吨褐煤提质工业化试验项目也与神宝毗邻并以该矿褐煤为原料，有助于减少运输成本、提高褐煤质量、扩大使用范围、增加经济附加值。
采矿权收购价格合理。收购的采矿权平均价格5.7元/吨，其中优质动力煤（含少量焦煤）价格10.4元/吨，褐煤价格3.9元/吨。评估利用可采储量仅占总可采储量的36.6%（其中优质动力煤35.4%，褐煤37.0%），从而为公司提供了从地方低成本购买剩下63.4%的采矿权的资格。
注入资产未来盈利前景广阔。拟收购资产2010年年化权益净利润4.66亿元，占公司的1.2%，但随着李家壕煤矿和呼电项目投产，未来盈利将显著提升。假设李家壕2011年煤炭产量400万吨，吨煤盈利75元，可新增盈利3亿元；呼电公司电价0.37元/度、毛利率和期间费用率分别为25%和10%，则2011年可实现权益净利润2.2亿元；其他资产盈利按10%增速计算，则收购资产2011年可贡献权益净利润10.55亿元，对应收购市盈率仅8.25倍。
估值与建议：
预计公司存量资产2011年A/H股EPS分别为2.11元和2.22元，对应市盈率分别为11.5倍和11.6倍，分别较历史中值低32.8%和16.9%。公司经营稳健，一体化优势显著，四季度煤炭量价齐升业绩有望环比改善，同时集团资产注入将继续逐步推进，维持推荐。
（具体内容请见附件）
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