| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2010年12月08日 16:41 |
作者： |
陈雷;卞晓宁 |
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1.事件永辉超市(601933)即将上市，我们简析其成长前景和上市价格。
2.我们的分析与判断(1)“农改超”的成功典范。永辉超市成立于2001年，被国务院七部委誉为“农改超”推广典范，是国内首批将生鲜农产品引进现代超市的企业之一。公司以生鲜农产品作为自身的特色，既可提供具备农贸市场价格优势、新鲜且品类齐全的商品，又有舒适购物体验，从而有效吸引客流。目前公司分别是福建和重庆地区第一和第二大超市零售商，截至2010年6月底共有135家门店和1个配送中心，其中福建开业81家门店，重庆开业47家，北京开业5家，安徽开业2家。2007-2009年公司营业收入和净利润年复合增长率分别达到52%和40%。
(2) 以生鲜为特色的供应链管理。公司建立了一整套完善的全国性生鲜农产品统采和区域直采体系，全国统一采购金额占比约20%，直接采购金额占比约76%，不仅保证了较低的采购成本，同时利于公司监管产品品质。公司在福州的闽侯配送中心运输辐射范围逾300公里，为商品的运输提供了有力的保证。公司生鲜类产品的销售占比达50%~60%，毛利率高于同业2%~3%。因生鲜销售聚集的大量人气也带动了食品以及日用品的销量，提升了公司对供应商的议价能力。
(3)标准化营运的快速复制模式。公司实施门店的标准化管理，制定了800多万字的采购手册，生鲜、服装及食品等部门分别形成了内部流程控制手册。公司通过规范业务流程实现规范化运作和科学管理，使库存商品的损耗率处于较低水平。精细化的运营模式不仅提升公司整体的盈利能力，同时有利于公司实施门店标准化复制，加快布局节奏。
(4)密集布局重点城市，确保规模优势。公司进入福建及重庆市场较早，已具备规模优势，福建销售收入约占公司整体的57%，重庆销售收入约占公司整体的37%。公司2009年战略进入北京市场，2010年开拓安徽市场，新开门店经营情况良好，但尚未形成规模优势。未来公司将采取巩固优势区域，稳健推进新市场的策略，以福建、重庆、北京、安徽作为海峡西岸经济区、成渝经济区、京津冀都市经济圈和泛长三角经济区核心，并向周边市场进行扩张，最终发展成为全国性的超市零售商。
3.投资建议我们假设2010-2012年公司每年新开设40家门店，综合毛利率逐步上升至18.7%的水平，销售费用率受新开门店的影响上至12.8%，管理费用率保持在2%的水平。由此，我们预计2010-2012年净利润增速分别为16.8%，47.3%和36.3%，每股收益0.40元、0.60元和0.82元。公司以生鲜为代表的供应链管理具有较大优势，盈利具备较大提升空间。目前零售行业2011年市盈率在30倍左右。市场预期2011年上半年CPI将继续高企，市场将给予超市公司一定估值溢价，按2011 年35 -40倍PE，对应的合理股价为21元-24元。
（具体内容请见附件）
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